電力電子：“寒冬”中的那抹“暖意”

　　風電發(fā)展“大剎車”，核電工程猛然“止步”，高鐵建設被“限速”，特高壓建設步伐放緩……若與這些行業(yè)相比，電力電子可稱得上隆隆“寒冬”中的那抹“暖陽”：行業(yè)增速依舊保持在高水位，毛利率企穩(wěn)回升，特別是高壓變頻器行業(yè)，因下游主要以大客戶為主，目前仍處于景氣周期，且市場環(huán)境進入良性競爭，毛利率穩(wěn)定。

　　高壓變頻器：毛利率企穩(wěn)回升

　　經(jīng)歷了“十一五”期間的快速發(fā)展，高壓變頻器的行業(yè)規(guī)模在2010年達到了接近50億元，內(nèi)資企業(yè)也已經(jīng)成為這個子行業(yè)的主要競技對手。雖然其市場容量仍遠小于中低壓變頻器，但高壓變頻器的行業(yè)增速不容小覷。2011年在節(jié)能減排、結(jié)構(gòu)性電荒、工業(yè)電價上調(diào)等因素的刺激下，高壓變頻器相關上市公司的業(yè)績總體仍保持在快速增長的水平，以合康變頻（300048）、智光電氣（002169）、榮信股份（002123）為代表的典型企業(yè)該業(yè)務營業(yè)收入增速均在30%以上，并且新增訂單增長態(tài)勢也較良好，由于高壓變頻器主要采用項目制銷售，整個產(chǎn)品的驗收周期較長，今年的新增訂單也基本預示了明年的業(yè)績增長。

　　東北證券（000686）分析師周思立認為：“起碼這兩年的業(yè)績都是比較明朗的、有較快增長的。而由于去年行業(yè)龍頭利德華福被施耐德收購，行業(yè)競爭格局也發(fā)生了微妙的變化，我們認為前兩年的價格戰(zhàn)廝殺在去年是有所緩和的，相關上市公司的毛利率水平也基本企穩(wěn)，進入了良性競爭狀態(tài)?！?/p>

　　同時，在高壓變頻器領域，以下幾點發(fā)展趨勢是值得關注的：

　　第一，有技術實力的企業(yè)正在積極布局超大功率和矢量控制四象限運行的高性能產(chǎn)品，也是具有較大進口替代空間的細分領域，我們在合康變頻（煤炭行業(yè)同步提升機變頻）、廣電電氣（601616）（西氣東輸管線電驅(qū)壓縮機組25MVA級變頻調(diào)速）等公司身上都看到了這樣的進展。

　　第二，在運作模式上，行業(yè)大客戶綁定和合同能源管理EMC模式的比例均在提高，如合康變頻與華電集團、晉煤集團均有戰(zhàn)略合作，而EMC模式在當前全國資金鏈吃緊的背景下也變得更有吸引力。需要警惕的是：由于高壓變頻器的存貨周轉(zhuǎn)率和應收賬款周轉(zhuǎn)率比較低，屬于行業(yè)性特征，生產(chǎn)企業(yè)對流動資金的需求非常大，資本后盾是必不可少的。

　　周思立同時還認為，當前的宏觀經(jīng)濟變化對工業(yè)節(jié)能類企業(yè)多少是有些沖擊的，但高壓變頻器行業(yè)受影響相比中低壓變頻器行業(yè)要小些，目前也還沒見到明顯的需求萎縮狀況，主要是因為高壓變頻器的下游客戶大多以大用戶大央企等為主（如電力、煤炭、冶金等），其資金狀況沒有小企業(yè)那么吃緊。

　　中低壓變頻器：未來競技主戰(zhàn)場

　　由于中低壓變頻器的下游應用行業(yè)領域非常廣闊，幾乎涵蓋國民經(jīng)濟的各個領域，且有近80%的進口替代空間，中高端應用主要被歐美系、日系、臺系品牌占據(jù)。從長期發(fā)展趨勢來講，中低壓將是變頻器未來競技的主戰(zhàn)場。通常中低壓變頻器的市場規(guī)模增長在10%～15%的水平，但2010年的增速首次超過了高壓變頻器，達到了30%的加速發(fā)展，預計市場規(guī)模已達到了接近200億元。

　　不過應該注意到，中低壓變頻器行業(yè)是個強周期行業(yè)，與國家經(jīng)濟周期緊密相關；雖然受自動化改造和高端裝備升級的驅(qū)動因素不改，但是去年在國家嚴格的緊縮政策下，部分中小企業(yè)由于原材料漲價、用工成本增加以及貸款困難，對新設備采購和技術改造的資本性投入面臨資金困境，對變頻器的需求有所放緩，而中小用戶對承兌匯票的使用也降低了渠道商的市場開拓積極性，因而，從行業(yè)整體來看，中低壓變頻器在2011年的增長增速有所放緩，預計很難達到2010年的高增速水平，在已公布的相關公司2011年三季報中已經(jīng)顯現(xiàn)了增速回落的隱憂。

　　東北證券的研究報告認為：“雖然我們調(diào)低了2011年中低壓變頻器行業(yè)的整體增速，但對子行業(yè)中相關上市公司的長期發(fā)展前景依然十分看好。第一，以匯川技術（300124）、英威騰（002334）、新時達（002527）為代表的中低壓變頻器上市公司目前營收規(guī)模還基本在10億元以內(nèi)，相比整個行業(yè)的規(guī)模容量，還有很大的施展空間。第二，以匯川技術、英威騰的核心團隊脫胎于華為、艾默生等業(yè)內(nèi)知名企業(yè)，延續(xù)了深厚的技術積淀、企業(yè)文化和管理體制，并且這些因素由于歷史發(fā)展的原因已基本不可在其他公司得以復制，這也奠定了相關公司基業(yè)長青的基礎。第三，不管是產(chǎn)品類型還是下游行業(yè)開拓，都還有很多可播種的領域。例如：匯川技術和新時達的傳統(tǒng)優(yōu)勢行業(yè)在電梯，但現(xiàn)在業(yè)務都不局限于此。同時利用充足的在手資金，相關公司既能在自身運營所需流動資金方面有較大施展空間，也能快速用外延式擴張模式彌補自身薄弱環(huán)節(jié)，從而能比行業(yè)內(nèi)眾多未上市企業(yè)跑得更快走得更遠。”

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