債券市場分歧顯著短端交易或可“避風(fēng)”

　　債券市場總是充滿了不同的聲音?！笆弧遍L假過后，“基本面利多將支持利率曲線回落”、“債市繼續(xù)面臨著調(diào)整壓力”、“債券市場將在秋天的風(fēng)雨之中搖擺不定”，市場各方對后市走勢眾說紛紜，但分歧的基礎(chǔ)卻往往來自對同一事實的不同解讀。

　　分歧首先源于對經(jīng)濟基本面的判斷和理解。國家統(tǒng)計局與中國物流與采購聯(lián)合會10月1日發(fā)布的9月份PMI為51.1%，這一數(shù)值較前值上升了0.1個百分點，并且連續(xù)3個月回升。

　　對此，業(yè)內(nèi)人士表示，盡管環(huán)比上升，9月份PMI指數(shù)仍然不容樂觀。通常情況下，受季度因素影響，9月份PMI較8月份會所抬升。數(shù)據(jù)顯示，2005年以來，9月份PMI數(shù)據(jù)較之8月份平均回升幅度為1.8個百分點，而2013年9月僅回升了0.1個點，為歷年同期回升幅度最小值。有分析稱，9月份PMI數(shù)據(jù)低于預(yù)期，經(jīng)濟回升動力出現(xiàn)衰減的跡象。一方面，產(chǎn)成品庫存以及從業(yè)人員兩項指標出現(xiàn)回落，特別是產(chǎn)成品庫存指標的回落顯示了企業(yè)的補庫存行為可能處于尾聲。另一方面，拉動經(jīng)濟回升的結(jié)構(gòu)依然不合理，中小企業(yè)的狀況值得擔憂。數(shù)據(jù)顯示，大型企業(yè)PMI保持擴張，并已連續(xù)13個月位于50以上，中型企業(yè)PMI繼續(xù)在50附近震蕩，截至9月份已連續(xù)4個月在50以下，小型企業(yè)則已連續(xù)18個月位于50以下。

　　在國信證券分析師趙婧看來，經(jīng)濟回升動力趨弱信號正是當前債券市場三大利多因素之一?！百Y金面將呈現(xiàn)改善走勢，通貨膨脹水平穩(wěn)定，經(jīng)濟增長出現(xiàn)拐折下行，三因素對于當前債券市場形成利多支撐，將支持利率曲線回落。”趙婧表示。

　　不過，對申銀萬國債券分析師曲慶來說，上述觀點或許過于樂觀?！爱斍按笾行椭圃鞓I(yè)的國內(nèi)外需求仍沒有明顯下滑，補庫存持續(xù)，但力度有所減弱，經(jīng)濟仍處在‘不好不壞’溫和式復(fù)蘇進程中。”曲慶稱，對應(yīng)到債市上，經(jīng)濟基本面尚未出現(xiàn)利好市場、可推動利率下行的交易信號。

　　除了基本面，機構(gòu)對資金面的判斷也同樣針鋒相對。

　　不少機構(gòu)認為，10月份資金面好于9月份將是大概率事件。9月份以來，央行公開市場操作凈投放資金達到160億元，7天回購利率平均在3.76%的水平，銀行體系流動性較為充裕，但謹慎情緒仍較為濃厚；而10月份以后，商業(yè)銀行之前充分的流動性準備足以應(yīng)對利空因素。此外，央行逆回購放量、外匯占款隨出口好轉(zhuǎn)而增加、商業(yè)銀行資產(chǎn)配置從流動性配置型轉(zhuǎn)為收益提高型都將成為資金面利好的因素。

　　“10月份7天回購利率中樞有望下滑至3.5%，資金利率的下行將對信用債形成支撐?！眹抛C券表示，一方面，近些年10月份7天回購利率均值均較9月份下行；另一方面，今年9月末銀行間市場以非常平穩(wěn)的資金狀況度過，這將有利于消除6月份資金緊張導(dǎo)致的謹慎心態(tài)。

　　不過，另一些機構(gòu)卻認為，盡管四季度的資金不會比三季度更緊，但資金總量的寬松卻基本無望，資金利率中樞也難有明顯回落。“10月上半月將經(jīng)歷準備金補繳后的總量資金下降、三季度財政存款上繳前準備的流出壓力；雖然央行也可以通過公開市場的逆回購來平滑利率波動，但節(jié)前逆回購放量帶來的到期滾動壓力也很大?！鄙鲜鰴C構(gòu)表示，更重要是，從政策周期看，央行“鎖長放短”并未步入終結(jié)，緊縮并未轉(zhuǎn)向放松、甚至將來政策還可能進一步趨緊。

　　觀點介于多空之間的也不在少數(shù)。“四季度利率債在經(jīng)過前期調(diào)整、資金面預(yù)期趨于穩(wěn)定、經(jīng)濟企穩(wěn)的預(yù)期充分消化后，可能會延續(xù)三季末的行情繼續(xù)回暖，但是受不利的供求關(guān)系壓制，市場整體將延續(xù)窄幅震蕩的態(tài)勢?！比疸y證券預(yù)計，四季度7天回購利率可能繼續(xù)在3.5%至4.5%區(qū)間波動，10年期國債收益率的波動區(qū)間將在3.80%至4.2%。

　　盡管各家機構(gòu)對債券市場的走勢看法不盡相同，卻并不否認市場仍然存在投資機會，并且在短端市場形成了不少共識。

　　國泰君安建議短期可參與短端的交易行情，適當增持短久期中低等級品種，3年以內(nèi)的中低等級信用債更易作為做多首選品種。這里面的原因與邏輯在于，一方面，目前一級市場短端供給仍然偏少，短融的凈供給為負值，收益率較前期有一定安全邊際，尤其是短融等品種；另一方面，隨著PPI的反彈，8月份工業(yè)企業(yè)毛利率、凈利率均有所反彈，成為推動利潤增速回升的主要動力；而利潤的改善將有助于企業(yè)信用資質(zhì)的穩(wěn)定。此外，隨著外部流動性有所改善，資金面穩(wěn)中趨松的判斷也是一大理由。瑞銀證券分析師陳琦則表示，9月中旬以來，信用產(chǎn)品短期品種收益率隨利率市場波動應(yīng)已基本完成了調(diào)整，但長期和低等級品種由于價格反映滯后，可能還會面臨一定的補跌壓力。宏源證券同樣看好短端交易性機會?！岸倘谀壳笆找媛始靶庞美罹幱诟呶?，具備吸引力，結(jié)合央行鎖長放短、新增外匯占款大概率明顯改善以及商業(yè)銀行從流動性配置型轉(zhuǎn)向收益提高型過程中帶來流動性實質(zhì)性好轉(zhuǎn)，加上供給端短融不會繼續(xù)放量的判斷，我們認為10月份上半月短端將出現(xiàn)交易性機會?！焙暝醋C券分析師鄧海清稱。

　　不過，鄧海清強調(diào)，這樣的短端交易時機主要集中在10月份的上半場，而10月份的下半場長端配置價值將凸顯。“目前長端收益率受到城投供給繼續(xù)釋放的影響大概率維持高位震蕩略有上行格局，但上行幅度將隨供給邊際影響遞減而縮小，供給沖擊完成之后便可轉(zhuǎn)為批量配置型?！编嚭Ｇ灞硎荆鲜鰰r間窗口將在10月末出現(xiàn)，屆時，哪一類信用債供給沖擊導(dǎo)致發(fā)行票息上行，就可以對相應(yīng)期限和評級品種進行配置。

來源： 金融時報

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