人民幣匯率大起大落 匯率形成機(jī)制需"去美元化"

2011年年底以來，人民幣匯率經(jīng)歷了較大幅度的震蕩。人民幣匯率大起大落與匯率形成機(jī)制有很大關(guān)系。事實(shí)證明，盯住價(jià)值顯著疲軟的“貨幣錨”可能隱藏著非常大的風(fēng)險(xiǎn)。

人民幣近一個(gè)月以來的持續(xù)走高與全球流動(dòng)性寬松的大背景相關(guān)。面對(duì)債務(wù)持續(xù)飆升的局面，發(fā)達(dá)國(guó)家央行在不到一個(gè)月的時(shí)間里相繼展開前所未有的量化寬松競(jìng)賽。尤其是美聯(lián)儲(chǔ)開放式QE3，可能導(dǎo)致2013年底美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)負(fù)債表飆升至4萬億美元。受外部流動(dòng)性的影響，今年10月份以來，人民幣即期匯價(jià)連續(xù)走高，中間價(jià)連續(xù)數(shù)日大幅攀升。近日，人民幣兌美元即期匯率更是連續(xù)觸及日浮動(dòng)區(qū)間上限，這不僅是人民幣擴(kuò)大浮動(dòng)匯率期間至1%以后的連續(xù)“漲停”，也是1994年人民幣匯改以來的最高紀(jì)錄。

盡管中國(guó)貿(mào)易順差上月再度擴(kuò)大，同時(shí)人民幣匯價(jià)持續(xù)走高，但中國(guó)央行沒有采取強(qiáng)力措施從商業(yè)銀行回購(gòu)美元以平抑人民幣升值壓力，這是近年來罕見的，這說明人民幣匯率升值的主要?jiǎng)右蛉匀粊碜杂谕獠抠Y金短期的套利套匯驅(qū)動(dòng)。

進(jìn)一步分析，人民幣波動(dòng)與美元價(jià)值波動(dòng)緊密相關(guān)。自去年10月以來，作為全球“貨幣錨”的美元“雙向波動(dòng)”幅度加大美元指數(shù)最低至76.48，最高至84.02，大部分時(shí)間段處于強(qiáng)勢(shì)區(qū)間。受此影響，今年上半年人民幣兌美元走勢(shì)偏弱甚至出現(xiàn)階段性貶值，而今年三季度以來，美國(guó)年底“財(cái)政懸崖”臨近，以及QE3使美元全線承壓，美元指數(shù)回落至年初水平，人民幣也由此重拾升勢(shì)。

再者，香港、倫敦、新加坡已經(jīng)或者準(zhǔn)備建立起人民幣離岸市場(chǎng)，但對(duì)人民幣國(guó)際地位提升而言，由于無法滿足金融市場(chǎng)和金融產(chǎn)品的廣度和深度，自然無法把人民幣計(jì)價(jià)金融資產(chǎn)納入真實(shí)匯率當(dāng)中，也就無法通過匯率直接反映的金融資產(chǎn)收益吸引國(guó)際投資者更偏好使用人民幣，并賦予超越人民幣匯率單邊升值的更大投資功能。

今年以來，不止是人民幣匯率上演了“過山車”走勢(shì)，其他新興市場(chǎng)貨幣都經(jīng)歷過“從冬到夏”演變。當(dāng)前全球匯率的亂局只不過是美元霸權(quán)的另一種體現(xiàn)。事實(shí)上，20世紀(jì)下半葉以來被稱為“美元世紀(jì)”，很大程度上是因?yàn)楫?dāng)今全球市場(chǎng)體系的許多規(guī)則和制度的制定都與作為“世界貨幣”的美元密切相關(guān)，從而形成了所謂的“中心—外圍”結(jié)構(gòu)。美元是世界貨幣體系的“中心”，而其他出口型和資源型國(guó)家都是外圍國(guó)家，這些國(guó)家貨幣大都盯住美元，貨幣政策的自主性嚴(yán)重被削弱。不平衡的貨幣政策，不僅使大多數(shù)國(guó)家的國(guó)際購(gòu)買力與國(guó)內(nèi)購(gòu)買力背離，面臨“對(duì)外升值，對(duì)內(nèi)貶值”的窘境，也加劇了全球貿(mào)易的不平衡，利益更多地由核心國(guó)享受，而風(fēng)險(xiǎn)更多地由外圍國(guó)家承擔(dān)。因此，如何漸進(jìn)地與美元“脫鉤”，推進(jìn)“去美元化”進(jìn)程，增強(qiáng)各國(guó)貨幣獨(dú)立性已經(jīng)成為國(guó)際社會(huì)的共識(shí)。

人民幣自身也面臨相似壓力。目前，在對(duì)多種別國(guó)貨幣交易中，人民幣對(duì)其他幣種的交易方式以美元交易做市商和美元為中介進(jìn)行，其匯率中間價(jià)形成方式也均采用當(dāng)日人民幣對(duì)美元匯率中間價(jià)以及美元對(duì)該幣種匯率套算形成。這使得人民幣估值和發(fā)行在很大程度上受制于美國(guó)的貨幣政策，難以判斷人民幣本身的價(jià)值所在，不易形成真實(shí)的匯率價(jià)格，也無法對(duì)持有人民幣建立一個(gè)穩(wěn)定的預(yù)期，更難以獲得人民幣的自主定價(jià)權(quán)。

擺脫人民幣被美元牽制的局面，首要的是要擺脫盯住美元或者盯住現(xiàn)有國(guó)際貨幣的模式，提升人民幣計(jì)價(jià)金融資產(chǎn)在人民幣真實(shí)匯率中的地位。這就需要央行能夠更加靈活地在債券市場(chǎng)上“吞吐貨幣”，更多地發(fā)揮在岸金融市場(chǎng)特別是在岸債券市場(chǎng)的作用。國(guó)際經(jīng)驗(yàn)表明，極富深度、廣度的在岸債券市場(chǎng)“池”，是一國(guó)經(jīng)濟(jì)潛力的重要體現(xiàn)，也是現(xiàn)有國(guó)際貨幣依賴的匯率“錨”。目前主要國(guó)際貨幣如美元、歐元、日元、英鎊等，其國(guó)內(nèi)無不具有與GDP規(guī)模相匹配的債券市場(chǎng)，國(guó)際清算銀行的數(shù)據(jù)顯示，截至2011年底，國(guó)內(nèi)債券存量與GDP之比指標(biāo)，美國(guó)為174.46%、歐元區(qū)德法意西四國(guó)平均水平為114.65%、日本為248.03%、英國(guó)為74.95%，而我國(guó)僅為45.28%。

因此，進(jìn)一步推動(dòng)匯率市場(chǎng)化改革，進(jìn)一步提升人民幣投資和計(jì)價(jià)功能，需要中國(guó)金融和債券市場(chǎng)規(guī)模增大，更需要金融深化同步進(jìn)行。風(fēng)險(xiǎn)孕育著機(jī)遇，加快推動(dòng)中國(guó)金融深層次改革正當(dāng)其時(shí)。

來源：中國(guó)證券報(bào)

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