促經(jīng)濟(jì)增長 央行還有哪些“調(diào)控牌”可打？

最優(yōu)的辦法是通過暫時控制住存準(zhǔn)率和基準(zhǔn)利率，通過逆回購或者公開市場操作對貨幣市場的流動性進(jìn)行實時微調(diào)

近期，美國剛開始宣布QE3量化寬松后，日本緊接著也宣布了量化寬松措施。在外有多國相繼寬松貨幣政策，內(nèi)有對外貿(mào)易下滑和企業(yè)盈利能力繼續(xù)下滑的背景下，市場對央行進(jìn)一步寬松貨幣政策的預(yù)期越來越強(qiáng)烈，但目前央行并未對貨幣政策進(jìn)一步寬松，而是通過逆回購向市場不斷滾動投放流動性，而保持存款準(zhǔn)備金率和基準(zhǔn)利率暫時不變。

令人感到意外的是，9月26日美聯(lián)儲費(fèi)城聯(lián)儲銀行行長查爾斯-普羅瑟Charles Plosser表示美國將會提前加息，這和之前的量化寬松政策形成了一定的抵觸。在當(dāng)前這些雜亂無章、甚至有點自相矛盾的經(jīng)濟(jì)信息背景下，我國的利率政策將會出現(xiàn)怎樣的變化？基準(zhǔn)利率調(diào)整的時機(jī)選擇應(yīng)遵循哪些原則，央行將在什么時間窗口調(diào)整基準(zhǔn)利率，這些問題對于準(zhǔn)確把握A股市場走勢有著重要意義。

利率調(diào)整需考慮國際水平

利率政策是我國貨幣政策的重要組成部分，也是貨幣政策實施的主要手段之一。中國人民銀行根據(jù)貨幣政策實施的需要，適時的運(yùn)用利率工具，對利率水平和利率結(jié)構(gòu)進(jìn)行調(diào)整，進(jìn)而影響社會資金供求狀況，實現(xiàn)貨幣政策的既定目標(biāo)。

利率是一個重要的經(jīng)濟(jì)調(diào)節(jié)杠桿，是宏觀調(diào)控的重要政策工具之一。它的變動將影響到社會資金的供求量，中央銀行必須控制利率水平的變動權(quán)及最高限，形成法定利率與市場利率并存的局面。

中央銀行通過調(diào)整利率水平，不但會在國內(nèi)金融市場產(chǎn)生影響，而且還會在國際金融市場產(chǎn)生聯(lián)動作用。具體來說，如果國內(nèi)利率水平高于國際水平，就會吸引國外資本向國內(nèi)流動，從而導(dǎo)致國際收入大于國際支出，導(dǎo)致國際收支盈余，反之亦然。國際收支盈余過高必然會帶來本幣升值壓力，不利于本國的外貿(mào)出口和經(jīng)濟(jì)增長。反之，國際收支盈余過低，或者國際收支逆差，會導(dǎo)致本國貨幣顯著貶值，盡管這有利于一國的出口增長，但對內(nèi)而言會導(dǎo)致進(jìn)口價格上漲，容易誘發(fā)輸入性通脹，對外而言，由于擔(dān)心匯兌損失，外資企業(yè)將會減少投資，同樣也會對一國經(jīng)濟(jì)增長產(chǎn)生不利的影響。因此，一國利率調(diào)整必須要考慮到國際利率水平，保持本國國際收支平衡和幣值穩(wěn)定。

從調(diào)控目標(biāo)來看，央行使用基準(zhǔn)利率政策主要用以調(diào)整貨幣市場的供需量，其最終目標(biāo)是保持經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)增長和物價穩(wěn)定。

利率有進(jìn)一步下調(diào)的需要

作為控制經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)增長的變量之一，上調(diào)基準(zhǔn)利率可以起到抑制經(jīng)濟(jì)過熱的作用，相反，當(dāng)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)顯著萎縮的時候，央行則下調(diào)基準(zhǔn)利率來刺激經(jīng)濟(jì)增長。衡量經(jīng)濟(jì)增長活躍程度可以通過GDP增長率、城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資月度同比增長率、工業(yè)增加值月度同比增長率等指標(biāo)來進(jìn)行，對2003年以來經(jīng)濟(jì)增長過程中存準(zhǔn)率變動的規(guī)律進(jìn)行統(tǒng)計，可以發(fā)現(xiàn)，2003年1月至今，總計16次基準(zhǔn)利率上調(diào)，7次下調(diào)基準(zhǔn)利率。從GDP增長率來看，上調(diào)基準(zhǔn)利率時，GDP季度增長率高于10.0%共13次，GDP季度增長率在9.0%與10%之間共3次，占比分別為56.52%和13.04%；而下調(diào)基準(zhǔn)利率時，GDP季度增長率高于10%的為0次，而低于9.0%的共7次，占比30.43%。

從經(jīng)濟(jì)增長角度來看，2012年半年度GDP增長率7.8%，GDP增長率與2012年經(jīng)濟(jì)增長目標(biāo)值差為0.2%。2012年8月城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資完成額同比增長20.20%，工業(yè)增加值增長率為8.9%，總體來看，經(jīng)濟(jì)仍處于增速下滑的狀態(tài)，利率有進(jìn)一步下調(diào)的需要。

從對外經(jīng)貿(mào)數(shù)據(jù)來看，2012年8月份，中國進(jìn)出口金額分別為1,513.13億美元和1,779.73億美元，同比增長率分別為-2.63%和2.73%，對外貿(mào)易依然處于慣性下滑狀態(tài)，需要進(jìn)一步減輕外貿(mào)企業(yè)的成本負(fù)擔(dān)。

再從企業(yè)的盈利情況來看，1-8月份，全國規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)實現(xiàn)利潤30597億元，同比下降3.1%。8月當(dāng)月實現(xiàn)利潤3812億元，同比下降6.2%。在41個工業(yè)大類行業(yè)中，24個行業(yè)利潤同比增長，16個行業(yè)同比下降，1個行業(yè)由同期盈利轉(zhuǎn)為虧損。主要行業(yè)中，石油和天然氣開采業(yè)下降3.5%，化學(xué)原料和化學(xué)制品制造業(yè)下降20.2%，黑色金屬冶煉和壓延加工業(yè)下降67.4%，通用設(shè)備制造業(yè)下降2%，計算機(jī)、通信和其他電子設(shè)備制造業(yè)下降2.9%。農(nóng)副食品加工業(yè)利潤同比增長16.2%，汽車制造業(yè)增長10.8%，電氣機(jī)械和器材制造業(yè)增長1.4%，電力、熱力生產(chǎn)和供應(yīng)業(yè)增長36.5%。從中可以看出，主要行業(yè)均處于虧損狀態(tài)，只有那些涉及國計民生的電力行業(yè)和食品加工業(yè)利潤呈現(xiàn)增長，換句話說，目前的企業(yè)經(jīng)營狀態(tài)需要進(jìn)一步減輕成本負(fù)擔(dān)。

綜上所述，目前經(jīng)濟(jì)增長動力不足、企業(yè)盈利能力下滑都有要求央行進(jìn)一步下調(diào)基準(zhǔn)利率的必要，但物價的全面反彈，加之美國第三輪量化寬松政策帶來的輸入型通脹壓力又迫使央行不敢輕易放松利率政策。央行最優(yōu)的辦法還是通過暫時控制住存準(zhǔn)率和基準(zhǔn)利率，通過逆回購或者公開市場操作對貨幣市場的流動性進(jìn)行實時動態(tài)微調(diào)。

央行年底或再次降息

未來利率政策究竟呈何種走勢，應(yīng)該從其控通脹和促增長這兩個主要功能的轉(zhuǎn)換來考察。當(dāng)居民消費(fèi)價格區(qū)域穩(wěn)定或者處于明顯的回落通道、工業(yè)增加值觸及一定的臨界值時，央行或?qū)⒃俅螁咏迪⒋胧?

總結(jié)2008年以來央行降息的規(guī)律可以發(fā)現(xiàn)，CPI基本上都小于歷年來的通脹紅線3%，而工業(yè)增加值增長率/1年期貸款基準(zhǔn)利率經(jīng)濟(jì)增長的主要指標(biāo)基本上都低于1.5。2008年9月-12月，工業(yè)增加值增長率與1年期貸款基準(zhǔn)利率的比值分別為1.56、1.21、0.95和1.06，2012年4月和5月的比值分別為1.4和1.5，而其余時間內(nèi)的比值均高于1.5。

本輪降息周期和基準(zhǔn)利率下降的幅度將取決于經(jīng)濟(jì)增長何時能達(dá)到經(jīng)濟(jì)正常運(yùn)行時的投資增長率和工業(yè)增加值增長效率。當(dāng)經(jīng)濟(jì)正常運(yùn)行時，在目前的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)下，投資增長率通常需要達(dá)到正常的25%的水平。按照0.5的臨界轉(zhuǎn)化比例，工業(yè)增加值增長率需要達(dá)到12.5%的水平。按照工業(yè)增加值增長率/1年期貸款基準(zhǔn)利率的臨界轉(zhuǎn)化比例，1年期貸款基準(zhǔn)利率約在6.25%左右，而這一數(shù)值與當(dāng)前值差值為0.15%。如果考慮變量之間轉(zhuǎn)換比例的偏差，預(yù)計本輪降息周期還存在一次降息，即再次降息0.25%。

由于近期發(fā)改委已經(jīng)加快眾多大型基建項目的審批進(jìn)程，預(yù)計3個月內(nèi)，投資速度將觸底回升。根據(jù)當(dāng)前經(jīng)濟(jì)下滑速度，后期投資增長率由底部復(fù)蘇到正常的25%增速大約需要8個月的時間，也就是說按照當(dāng)前這種經(jīng)濟(jì)發(fā)展勢頭，6個月后2012年11月-12月間央行預(yù)期可能還需一次降息。

當(dāng)前經(jīng)濟(jì)增長動力不足、企業(yè)盈利能力下滑都有要求央行進(jìn)一步下調(diào)基準(zhǔn)利率的必要，但物價的全面反彈，加之美國第三輪量化寬松政策帶來的輸入型通脹壓力又迫使央行不敢輕易放松利率政策。央行最優(yōu)的辦法還是通過暫時控制住存準(zhǔn)率和基準(zhǔn)利率，通過逆回購或者公開市場操作對貨幣市場的流動性進(jìn)行實時動態(tài)微調(diào)。

來源：中國經(jīng)濟(jì)網(wǎng)——《證券日報》 楊 靜

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