衰退陰云密布 全球經(jīng)濟(jì)走向何方

　　劉煜輝：歐美經(jīng)濟(jì)不會(huì)陷入二次衰退

　　過去幾周全球金融市場劇烈波動(dòng)，市場對(duì)歐洲銀行融資能力的擔(dān)憂，并對(duì)美國債務(wù)上限和標(biāo)普調(diào)降其主權(quán)評(píng)級(jí)，以及經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇前景的看法趨于負(fù)面，最終引發(fā)避險(xiǎn)情緒集中爆發(fā)。

　　歐洲銀行業(yè)目前確實(shí)面臨很大麻煩。一是歐洲銀行危機(jī)后的杠桿率普遍高于美國，沒有像美國那樣由聯(lián)儲(chǔ)大量購買和轉(zhuǎn)移;二是公共債務(wù)與銀行之間形成負(fù)反饋循環(huán)，西歐的銀行體系累積了南歐國家4萬億美元的債權(quán)。每次評(píng)級(jí)下調(diào)引發(fā)金融市場動(dòng)蕩，銀行資本金面臨收縮，銀行融資與政府債務(wù)相互競爭致使利率上升，又進(jìn)一步打擊脆弱的銀行資本，需要更多資本金補(bǔ)充，銀行的流動(dòng)性壓力持續(xù)升級(jí)。

　　更深層面上，金融市場波動(dòng)與經(jīng)濟(jì)負(fù)反饋循環(huán)也被打通。銀行的流動(dòng)性壓力導(dǎo)致信貸收縮，信貸收縮又導(dǎo)致投資和消費(fèi)放緩，投資和消費(fèi)放緩又會(huì)反過來進(jìn)一步打擊市場信心，中長期經(jīng)濟(jì)增長前景更加黯淡。出于對(duì)歐元體系的擔(dān)憂，對(duì)沖基金累積的歐元空頭頭寸上升。

　　應(yīng)該說，經(jīng)濟(jì)發(fā)展參差不齊的23國之所以能構(gòu)成歐元體系，自然有這個(gè)機(jī)制存在的道理。弱國因此獲得更便宜的資金，因?yàn)槔授呁婚_始便是這些國家加入歐元區(qū)的初衷。它們的這一愿望在過去十年的時(shí)間里已經(jīng)實(shí)現(xiàn)。比如意大利，利率趨同使得其中期債務(wù)利息負(fù)擔(dān)減少了相當(dāng)于GDP6%的數(shù)量。不過這一好處最后被濫用，形成了今天的債務(wù)鏈，西歐的銀行將4萬億美元借給了“南歐五國”。

　　對(duì)強(qiáng)國來說，歐元體系給予它們更便宜的匯率。比如德國大大緩解了上世紀(jì)60-80年代匯率升值之苦。萊茵國家一旦獲得這個(gè)優(yōu)勢，它的精密工業(yè)體系的競爭力將變得無比強(qiáng)大。過去的十年中，德國積累了1.64萬億歐元的貿(mào)易盈余，而中國為1.35萬億美元。

　　當(dāng)然，這盤根錯(cuò)節(jié)的債務(wù)鏈最終會(huì)把大家圈在一起，“南歐五國”欠法國9000億美元，欠德國7000億美元，欠英國4000億美元。清除掉其中任何一個(gè)成員，都意味著這些債權(quán)風(fēng)雨飄搖，歐洲銀行信用的整體收縮有可能將主體國家拖入深度衰退。

　　但筆者認(rèn)為，除非極端情況發(fā)生，歐元崩潰的可能性非常小，因?yàn)闆]有人會(huì)選擇主動(dòng)放棄，并且德國在解決危機(jī)的過程中會(huì)挽救歐元。德國最近對(duì)歐洲債券說不，只是國家間的博弈，是警告那些處于危機(jī)邊緣的國家必須度過債務(wù)紀(jì)律階段，除告別寬松預(yù)算約束之外別無他法。

　　再回到美國。盡管全球金融市場動(dòng)蕩，美國經(jīng)濟(jì)也沒有因過去幾周的事件而進(jìn)一步糟糕到哪里去。

　　美國企業(yè)現(xiàn)金流處于歷史上最好的時(shí)期，比如蘋果公司Apple沒有負(fù)債卻擁有762億美元現(xiàn)金和高流動(dòng)性資產(chǎn)。假若危機(jī)后，用蘋果公司替換掉思科成為道瓊斯指數(shù)成份股，道指在今年7月份會(huì)創(chuàng)出歷史新高。

　　蘋果公司靠新潮電腦和手機(jī)產(chǎn)品異軍突起，更彰顯美國企業(yè)并未失去內(nèi)在活力，提示人們不應(yīng)低估美國經(jīng)濟(jì)微觀層面的自我調(diào)整能力，不應(yīng)忽視美國的制度優(yōu)勢、創(chuàng)新精神、法治保障等因素所蘊(yùn)含的巨大發(fā)展?jié)摿Α?/p>

　　美國金融部門目前的現(xiàn)金和儲(chǔ)備都處于歷史峰值，從2008年7月的3165.5億美元和435.8億美元，到2009年底經(jīng)濟(jì)開始復(fù)蘇時(shí)急速飆升到1.17萬億美元和1.14萬億美元，到今年6月更是進(jìn)一步上升到2萬億美元和1.67萬億美元的歷史高位。

　　除了美國聯(lián)邦存款保險(xiǎn)公司FDIC提供保險(xiǎn)的銀行存款之外，機(jī)構(gòu)所持現(xiàn)金的數(shù)額不受政府保護(hù)目前相當(dāng)于FDIC所保護(hù)資金規(guī)模的三分之二，而此比例在1990年時(shí)僅為5%。這意味著有數(shù)萬億美元處于銀行體系之外，所以美債收益率被壓得這么低。

　　綜上所述，歐美經(jīng)濟(jì)再發(fā)生2008年流動(dòng)性極端事件的可能性非常小。無論西方國家政府或個(gè)人未來皆面對(duì)減債壓力，杠桿率要下降到長期均衡線下，才能令企業(yè)敢招聘新人手增加資本性支出，銀行的信貸轉(zhuǎn)向更為積極事實(shí)上，美國M3已經(jīng)結(jié)束了危機(jī)以來下降的趨勢轉(zhuǎn)為緩慢上升。所以預(yù)期歐美經(jīng)濟(jì)會(huì)保持低增長，應(yīng)該不會(huì)陷入二次探底或衰退之中。

　　世界經(jīng)濟(jì)中期增長可期

　　國際金融危機(jī)爆發(fā)前，世界經(jīng)濟(jì)連續(xù)多年呈現(xiàn)“高增長、低通脹”態(tài)勢。美國負(fù)債消費(fèi)形成的需求拉動(dòng)、經(jīng)濟(jì)全球化帶來的資源配置效率改善以及勞動(dòng)生產(chǎn)率提高，是推動(dòng)世界經(jīng)濟(jì)增長的主要?jiǎng)恿?。然而，美國的?fù)債消費(fèi)主要依靠房地產(chǎn)等資產(chǎn)泡沫的財(cái)富效應(yīng)支撐，新興經(jīng)濟(jì)體的快速增長又主要依賴對(duì)美國的出口拉動(dòng)，世界經(jīng)濟(jì)高增長伴隨著全球經(jīng)濟(jì)失衡。

　　美國房地產(chǎn)泡沫破滅最終引發(fā)全球經(jīng)濟(jì)金融危機(jī)，表明原有世界經(jīng)濟(jì)增長模式和全球經(jīng)濟(jì)失衡格局不可持續(xù)。國際金融危機(jī)后，發(fā)達(dá)國家經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇緩慢，失業(yè)率居高不下，主權(quán)債務(wù)危機(jī)不斷惡化;新興經(jīng)濟(jì)體出口和經(jīng)濟(jì)增長放緩，通脹壓力上升，不得不調(diào)整出口導(dǎo)向型經(jīng)濟(jì)發(fā)展戰(zhàn)略。世界經(jīng)濟(jì)進(jìn)入大調(diào)整、大變革、大發(fā)展時(shí)期。

　　世界經(jīng)濟(jì)雖然在各國大規(guī)模經(jīng)濟(jì)刺激政策作用下走向復(fù)蘇，但復(fù)蘇歷程艱難曲折，復(fù)蘇步伐緩慢。從中長期看，世界經(jīng)濟(jì)增長動(dòng)力依然充沛，最終將走向強(qiáng)勁、平衡、可持續(xù)增長軌道。

　　從需求方面看，發(fā)達(dá)國家的消費(fèi)需求仍是世界經(jīng)濟(jì)增長的重要?jiǎng)恿?，但其?fù)債消費(fèi)模式面臨調(diào)整，儲(chǔ)蓄率上升將導(dǎo)致其對(duì)世界經(jīng)濟(jì)增長的拉動(dòng)作用趨于減弱。新興市場和發(fā)展中國家工業(yè)化城鎮(zhèn)化進(jìn)程加快，依靠擴(kuò)大內(nèi)需拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長的潛力巨大，對(duì)世界經(jīng)濟(jì)增長的貢獻(xiàn)將不斷增大。但是，全球經(jīng)濟(jì)增長模式和需求結(jié)構(gòu)調(diào)整不可能一蹴而就，新興市場和發(fā)展中國家要成為世界經(jīng)濟(jì)增長的主要?jiǎng)恿θ孕栎^長時(shí)間。

　　從供給方面看，發(fā)達(dá)國家紛紛加大在新能源、節(jié)能環(huán)保、新材料、下一代互聯(lián)網(wǎng)等領(lǐng)域的科技創(chuàng)新和產(chǎn)業(yè)化投入，并實(shí)施“再工業(yè)化”戰(zhàn)略和綠色新政，著力培育新興產(chǎn)業(yè)和新的經(jīng)濟(jì)增長點(diǎn)。主要新興經(jīng)濟(jì)體也奮起直追，紛紛加大相關(guān)領(lǐng)域的投入，努力縮小與發(fā)達(dá)國家在新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展方面的差距。在應(yīng)對(duì)氣候變化和實(shí)現(xiàn)人類可持續(xù)發(fā)展成為全球共識(shí)的情況下，綠色新興產(chǎn)業(yè)具有廣闊的發(fā)展空間，不僅將引領(lǐng)未來全球產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)的方向，而且將為世界經(jīng)濟(jì)增長和質(zhì)量改善提供不竭動(dòng)力。

　　從要素方面看，科技不斷進(jìn)步和經(jīng)濟(jì)全球化繼續(xù)深入發(fā)展，將增加勞動(dòng)力、資本等生產(chǎn)要素的有效供給，并提高要素配置效率，從而提高勞動(dòng)生產(chǎn)率和世界經(jīng)濟(jì)增長潛力。勞動(dòng)力資源豐富的發(fā)展中國家將不斷加入經(jīng)濟(jì)全球化進(jìn)程，通過出口勞動(dòng)密集型產(chǎn)品增加全球勞動(dòng)力的有效供給。發(fā)達(dá)國家雖然面臨人口老齡化的問題，但可以通過吸引移民的方式增加國內(nèi)的勞動(dòng)力供給。同時(shí)，隨著產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移步伐的加快，跨國直接投資和資本流動(dòng)的規(guī)模仍在繼續(xù)擴(kuò)大，全球資本配置效率也在不斷提高，將為各國新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展和世界經(jīng)濟(jì)增長提供有力支撐。

　　從資源方面看，石油、天然氣、鐵礦石等能源資源供給，在相當(dāng)長的時(shí)間內(nèi)還是能夠滿足世界經(jīng)濟(jì)的發(fā)展需要，但核心是價(jià)格問題。雖然近年來國際能源資源價(jià)格持續(xù)走高，但并未嚴(yán)重影響到世界經(jīng)濟(jì)增長，最終消費(fèi)品價(jià)格也基本保持穩(wěn)定，說明技術(shù)進(jìn)步和全球競爭加劇帶來的生產(chǎn)成本降低，完全有能力消化能源資源產(chǎn)品價(jià)格的上漲。展望未來，雖然能源資源價(jià)格仍有可能繼續(xù)上漲，但這也將給技術(shù)進(jìn)步和資源節(jié)約帶來新的壓力和動(dòng)力，進(jìn)一步促進(jìn)資源節(jié)約型和環(huán)境友好型產(chǎn)業(yè)發(fā)展，推動(dòng)世界經(jīng)濟(jì)走上節(jié)約發(fā)展的道路。

　　從體制方面看，全球經(jīng)濟(jì)治理結(jié)構(gòu)在國際金融危機(jī)后出現(xiàn)深刻調(diào)整。發(fā)達(dá)國家不得不更多依賴新興經(jīng)濟(jì)體應(yīng)對(duì)全球性挑戰(zhàn)，以二十國集團(tuán)為主要平臺(tái)的國際經(jīng)濟(jì)政策協(xié)調(diào)在促進(jìn)世界經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和增長過程中發(fā)揮越來越重要的作用，發(fā)展中國家在國際貨幣基金組織和世界銀行等國際組織中的話語權(quán)和投票權(quán)明顯提升，國際貨幣金融體系改革步伐加快，全球經(jīng)濟(jì)治理結(jié)構(gòu)朝著更加公平合理的方向發(fā)展，有利于從體制方面保障世界經(jīng)濟(jì)平衡穩(wěn)定發(fā)展。

　　總之，雖然當(dāng)前世界經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇仍面臨諸多因素干擾，短期增速有所放緩，但從中長期發(fā)展趨勢看，世界經(jīng)濟(jì)增長動(dòng)力依然充沛，增長質(zhì)量也將不斷改善。

　　德國的糾結(jié)：自家利益VS歐洲前途

　　在今天的歐洲，最具影響力的歐洲人，可能非默克爾女士莫屬。原因也簡單，當(dāng)前歐債危機(jī)深重，眾多國家債臺(tái)高筑，唯一能力挽狂瀾的，似乎就是歐洲第一大國德國。

　　但問題是，德國應(yīng)該德國第一，還是繼續(xù)歐洲第一?歐洲第一，則意味著德國承擔(dān)作為“大哥”的責(zé)任，救人第一，慷慨掏錢，從希臘到愛爾蘭，從葡萄牙到西班牙，從塞浦路斯到意大利，需要援救的歐洲“小弟”有長長一列。

　　當(dāng)然，除了直接掏錢，也可以讓渡信用。比如，最近歐洲市場最熱盼的，則是發(fā)行歐元債券。借助德國的信用，發(fā)行全歐元區(qū)共同分擔(dān)的債券，將降低歐債危機(jī)國家融資成本，也能有效規(guī)避國家破產(chǎn)問題。

　　但讓渡信用，歸根到底，還是德國出錢，只不過方式更加隱蔽而已。按照德國經(jīng)濟(jì)學(xué)家的計(jì)算，如果引入歐元債券，作為歐洲第一大國的德國的融資成本將上升，每年因共同擔(dān)債而會(huì)多支出470億美元。而且，其本身的AAA信用評(píng)級(jí)也將面臨風(fēng)險(xiǎn)，一旦遭降級(jí)，損失將更大。

　　當(dāng)然，對(duì)家底厚、手頭尚寬裕的德國政府來說，470億美元可能并不算什么，最可怕的是德國人的反彈。在第一階段拯救希臘時(shí)，德國納稅人就因?yàn)槟藸枴疤^慷慨”而怨聲載道。德國人可以憤怒，可以想不通，不過作為歐洲老大，拯救歐元是德國當(dāng)前義不容辭的責(zé)任，畢竟歐元如果真滅亡，德國經(jīng)濟(jì)也會(huì)有滅頂之災(zāi)。但在第二階段拯救希臘中，德國仍力排眾議，執(zhí)意要求其他債權(quán)方“自愿再投資”，共擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。盡管評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)警告此舉會(huì)讓希臘陷入“選擇性違約”，導(dǎo)致新的金融沖擊。

　　對(duì)于代價(jià)可能更高的歐元債券，德國也是極其排斥，理由似乎也很充分。在默克爾看來，市場近來持續(xù)暴跌，就是在迫使德國就范，迫使德國掏錢為這些危機(jī)國家埋單。對(duì)于這些資本大鱷的做法，默克爾的回答是：“市場想迫使我們做某些事情，但我們不會(huì)那樣做?！?/p>

　　德國的理由還有很多。比如，發(fā)行歐元債券還涉及到修改法律，這需要時(shí)間;而且，在德國財(cái)長朔伊布勒看來，在沒有統(tǒng)一財(cái)政的情況下先發(fā)行歐元債券，歐元區(qū)將變成一個(gè)“通脹共同體”。另外，一些德國官員還擔(dān)憂，歐元債券將使歐元區(qū)變成“轉(zhuǎn)移聯(lián)盟”，最終陷入國家間“三角債”援助的惡性循環(huán)。

　　對(duì)于德國來說，不會(huì)沒原則地為危機(jī)國家埋單。但德國不出手，危機(jī)國家就沒法走出泥潭，歐債危機(jī)就遲遲得不到解決，甚至有可能繼續(xù)惡化，假如歐債危機(jī)由此惡化，變得一發(fā)而不可收拾，最后還是得由德國收拾，歐元債券肯定也會(huì)不得不推出。

　　全球貨幣競相貶值 或繼續(xù)推高中國物價(jià)水平

　　今后影響全球經(jīng)濟(jì)大格局一個(gè)重要因素將是各國貨幣競相貶值。各國貨幣競相貶值，勢必引發(fā)全球性通貨膨脹。受其影響，今后中國物價(jià)水平還會(huì)再創(chuàng)新高，其短期回落，并不意味著所謂“拐點(diǎn)”出現(xiàn)。為此，有關(guān)部門必須順勢而為，從增加收入、降低成本與增強(qiáng)商品儲(chǔ)備三個(gè)方面，降低中國的相對(duì)物價(jià)水平與絕對(duì)物價(jià)水平，提高城鄉(xiāng)居民物價(jià)滿意度。

　　由于世界經(jīng)濟(jì)二次衰退風(fēng)險(xiǎn)增強(qiáng)以及國內(nèi)緊縮需求政策效應(yīng)顯現(xiàn)，國內(nèi)一些需求明顯減弱，過剩加劇，抑制了價(jià)格漲幅，整體價(jià)格指數(shù)環(huán)比有可能回落。但是，對(duì)于這種回落，期望值不能太高。

　　實(shí)際上，國際市場大宗商品價(jià)格回落可能只是暫時(shí)的，整體呈現(xiàn)先抑后揚(yáng)、近弱遠(yuǎn)強(qiáng)格局。而且，受工資上升、環(huán)保費(fèi)用增加，原材料、燃料成本提高等更多新漲價(jià)因素推動(dòng)，尤其是輸入型成本推力的再次增強(qiáng)，中國物價(jià)指數(shù)具有長期揚(yáng)升、高位運(yùn)行特點(diǎn)。CPI、PPI都有可能再創(chuàng)新高，個(gè)別月份同比漲幅甚至可能達(dá)到兩位數(shù)的水平，難以回復(fù)到溫和通脹區(qū)間。對(duì)此，不可掉以輕心。

　　中國物價(jià)水平高位運(yùn)行，并有可能再創(chuàng)新高，最主要的因素來自于美元等西方國家貨幣競相貶值。國際清算銀行BIS近期公布的數(shù)據(jù)顯示，在過去兩年，經(jīng)通脹調(diào)整后，美元實(shí)際有效匯率下跌10%，歐元下跌6%。初步預(yù)計(jì)，一段時(shí)期內(nèi)，美元、歐元等西方國家貨幣，還會(huì)繼續(xù)貶值，其中美元指數(shù)將跌破70關(guān)口。

　　值得注意的是，今后美元等西方國家貨幣貶值，并不僅僅表現(xiàn)其名義匯率下降，更多地會(huì)在實(shí)際商品購買力下降中得到體現(xiàn)。主要國家的過量貨幣集中涌入市場，就使得實(shí)際商品購買能力不斷下降。只要各國貨幣，尤其是美元還在貶值，國際市場大宗商品價(jià)格就會(huì)繼續(xù)上漲。雖然其間會(huì)出現(xiàn)多次回落，甚至是深幅下跌，但從中長期來看，幾乎所有大宗商品價(jià)格都會(huì)再攀新高。其中，石油價(jià)格會(huì)重返100美元/桶，鐵礦石價(jià)格會(huì)達(dá)到200美元/噸，精銅價(jià)格會(huì)達(dá)到1萬美元/噸。

　　中國大宗商品主要依賴進(jìn)口，并且構(gòu)成了中國制造的主要原材料成本。因此，國際市場大宗商品價(jià)格再次強(qiáng)勁飆升，勢必會(huì)為中國物價(jià)水平的進(jìn)一步上漲，提供新的強(qiáng)大成本推力。

　　今后中國物價(jià)上漲是大勢所趨，有中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展與經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的原因，但更多的還是歐美國家無節(jié)制舉債、濫印鈔票的結(jié)果，而這些又非我們自己所能掌控。

　　既然如此，中國調(diào)控物價(jià)的頂層思路就不能是硬性不讓漲價(jià)，從而扭曲價(jià)格水平，而是要順勢而為，從增加收入與降低成本兩個(gè)方面，降低相對(duì)物價(jià)水平與絕對(duì)物價(jià)水平，增強(qiáng)城鄉(xiāng)居民的物價(jià)滿意度。

　　增加收入方面，主要是與物價(jià)上漲水平掛鉤，普遍增加工資，發(fā)放補(bǔ)貼等。在降低成本方面，除了整頓物流秩序，規(guī)范物流收費(fèi)，還要實(shí)施優(yōu)惠利率、降低進(jìn)口商品關(guān)稅及其它國內(nèi)商品銷售流轉(zhuǎn)稅，還要借助人民幣適度升值的重要作用。另外，主管部門逢低買進(jìn)，增強(qiáng)商品儲(chǔ)備，保證供應(yīng)不斷檔，維護(hù)市場平衡關(guān)系，也是提高城鄉(xiāng)居民市場滿意度的重要方面。

來源：中國證券報(bào)　

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