貨幣緊縮累積效應初現(xiàn)

　　我們認為，本輪貨幣收縮是個長期過程，先期持續(xù)出臺緊縮政策造成的累積效應將逐漸顯現(xiàn)。7月份，實際新增信貸規(guī)模再次少于市場預期，創(chuàng)年內新低。從市場預期和實際貸款的情況看，2011年以來一直存在著實際新增貸款超市場預期的情況，5月份和7月份是目前為止僅有例外的兩個月份。這種情況說明，商業(yè)銀行有著超越市場通常認識的強烈放貸沖動，但在持續(xù)緊縮貨幣政策的疊加效應影響下，銀行的信貸擴張勢頭開始得到抑制。

　　商業(yè)銀行的信貸擴張行為受到資本標準、貸存比等諸多資產/負債比例指標的監(jiān)管約束。經過貨幣監(jiān)管當局的持續(xù)上調準備金率、資本標準提高以及實施更加嚴格的風險資產劃分和覆蓋標準，商業(yè)銀行信貸擴張的空間被不斷壓縮。

　　與此同時，持續(xù)的存款增長落后勢頭對商業(yè)銀行未來的信貸擴張造成了現(xiàn)實壓力。受通脹走勢和居民預期的影響，以及投資高速增長態(tài)勢難以改變趨勢，2009年4月份以來，除個別月份外，儲蓄增速落后于貸款增速成了一種常態(tài)。2010年下半年來，儲蓄和貸款增速間的差距雖有所減少，但仍維持了儲蓄落后于貸款的格局不變。商業(yè)銀行信貸持續(xù)高速擴張的基礎被一點點蠶食，經過長期的積累，銀行信貸擴張的勢頭必定會被扭轉。在當前我國貨幣市場發(fā)展不足，存款管理等同于負債管理的銀行現(xiàn)實經營環(huán)境下，銀行為滿足貸存比等監(jiān)管比例的要求，降低信貸擴張速度是唯一的選擇。

　　目前我們仍未看到價格漲勢緩解，年內通貨膨脹可能再創(chuàng)新高。因此，即使國際經濟金融環(huán)境發(fā)生變化以及國內地方債務問題對加息構成了制約，在國內價格形勢未得到明確的扭轉前，升息壓力仍不能消除。從價格水平的環(huán)比變動看，本輪通貨膨脹啟動于2010年7月。2010年7月份，受當期惡劣天氣的影響，食品價格水平被明顯拉高一個臺階；借助于天氣帶來的供給沖擊，糧食充當了中國貨幣投放過量背景下率先漲價的關鍵商品。未來貨幣當局如果能夠堅決地收緊貨幣，物價絕對水平的環(huán)比波動能夠回歸正常趨勢甚至略有下降，那么當前的物價水平在短暫的高位徘徊后，年底開始將逐步回落；如果當前的物價上漲趨勢延續(xù)，物價年內仍將再創(chuàng)新高。無論怎樣，未來6-12月內通貨膨脹都將在較高水平上運行。

來源：上海證券報 作者：胡月曉

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