通脹掣肘行情發(fā)展 債市仍需緊盯政策

　　標(biāo)普評級近日宣布，將美國AAA級長期主權(quán)債務(wù)評級下調(diào)至AA+，評級前景展望為“負面”。這是美國歷史上第一次喪失3A主權(quán)信用評級。事件發(fā)生后，上周國內(nèi)債券市場整體呈現(xiàn)收益率下行行情，但是收益率日內(nèi)波動劇烈，市場心態(tài)跟隨事態(tài)發(fā)展隨時變化，使得波段行情難以捕捉。我們認為，美債事件未必會改變目前的世界經(jīng)濟增長格局，國內(nèi)債券市場仍需觀察央行貨幣政策取向而動。

　　通脹制約行情空間

　　觀察7月份宏觀數(shù)據(jù)，我國投資與出口總體保持較快增長，消費增長平（微博）穩(wěn)但缺乏亮點。工業(yè)生產(chǎn)則在低水平徘徊，經(jīng)濟預(yù)期不明朗，使得企業(yè)保持謹慎的工業(yè)生產(chǎn)擴張步伐，同時加快了去庫存進程。另外，企業(yè)資金鏈壓力有所顯現(xiàn)。我們認為，在外圍市場動蕩及國內(nèi)緊縮基調(diào)不變的情況下，8月工業(yè)生產(chǎn)將繼續(xù)呈現(xiàn)疲弱狀態(tài)，但工業(yè)增速并不會出現(xiàn)大幅度下滑，更大可能是在目前水平上窄幅震蕩。

　　在內(nèi)需不足和企業(yè)去庫存壓力下，8月進出口可能出現(xiàn)一定回落，固定資產(chǎn)投資增速將進一步放緩。物價方面，通脹壓力依然較大。在10月份之前，食品價格仍存在一定的上漲壓力，即使8月、9月CPI環(huán)比連續(xù)為零，8月CPI同比漲幅也會保持在5.8%以上，9月也難以回落至5%以下。但是，從物價走勢的季節(jié)性規(guī)律及目前情況來看，8、9月物價仍然存在環(huán)比走高的可能，在10月份之前，通脹水平都有可能呈現(xiàn)出“沖高不回落”的狀態(tài)，對債券市場而言將是一種煎熬。

　　債市須看貨幣政策

　　通讀央行二季度貨幣政策執(zhí)行報告，未來貨幣政策工具組合將發(fā)生調(diào)整的判斷得到印證，但投資者期待的政策放松從報告中尚難尋找到確切信號。

　　對于未來物價走勢，央行繼續(xù)保持謹慎。在央行看來，未來穩(wěn)定物價水平依然存在諸多挑戰(zhàn)。發(fā)達經(jīng)濟體若維持寬松貨幣政策，將帶來流動性長期泛濫。與此同時，國內(nèi)勞動力成本及資源性產(chǎn)品價格將在較長時間內(nèi)構(gòu)成價格上行的推力。

　　若各方面形勢未進一步惡化，央行表示將“堅持調(diào)控的基本取向不變”。在政策工具的選擇上，第一，關(guān)于流動性管理，央行沒有再提及存款準(zhǔn)備金率工具的使用，取而代之的是“合理安排政策工具組合、期限結(jié)構(gòu)和操作力度，加強流動性管理”；第二，在利率工具的使用上，二季度報告直接提出“合理運用利率等價格調(diào)控手段，調(diào)節(jié)資金需求和投資儲蓄行為，管理通脹預(yù)期”，因此有理由相信，在未來的政策工具組合中，價格工具的重要性將強于數(shù)量工具。第三，在政策工具的優(yōu)先次序上，央行稱將“合理運用利率、匯率、公開市場操作、存款準(zhǔn)備金率和宏觀審慎管理等多種政策工具組合，保持合理的社會融資規(guī)模”。

　　不過，國內(nèi)外經(jīng)濟增長面臨的不確定因素開始得到央行關(guān)注。在二季度報告中，央行確認了經(jīng)濟增長放緩的現(xiàn)狀，并認為未來國際環(huán)境“既有可能出現(xiàn)形勢緩和，也有可能遭遇階段性的下行風(fēng)險”。為此，央行需要“密切關(guān)注國際形勢發(fā)展變化”，一旦發(fā)生“重大變化”，央行則必須采取相應(yīng)措施。

　　總體而言，通脹仍是當(dāng)前國內(nèi)最緊要的問題。從全年CPI走勢看，即便是樂觀估計，物價水平在10月份之前都難以大幅回落，潛在的通脹壓力依然較大。但從穩(wěn)健的角度出發(fā)，預(yù)計央行8月份會觀望海外事態(tài)的進展，如果事態(tài)沒有繼續(xù)惡化，在9月則仍有可能加息一次。未來市場最大的風(fēng)險仍在于政策風(fēng)險，其中通脹的演變事關(guān)政策動向。投資者可根據(jù)新債發(fā)行節(jié)奏，逐步增加債券資產(chǎn)的配置比例，從而根據(jù)市場走勢進行波段操作。長期利率產(chǎn)品的走勢仍受到通脹高位運行的制約，收益率繼續(xù)下行動力不足，1年央票利率的上行有助于穩(wěn)定公開市場操作回籠的需求，若資金面穩(wěn)定可適當(dāng)關(guān)注中短期利率產(chǎn)品的機會。

來源：中國證券報

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