504億地方債部分意外流標(biāo) 資金緊張使得市場倒掛

　　7月11日，今年首批招標(biāo)發(fā)行的財(cái)政部代理2011地方政府債券出現(xiàn)流標(biāo)，3年期品種計(jì)劃發(fā)行250億，實(shí)際投標(biāo)和發(fā)行量均只有239.4億，中標(biāo)利率高達(dá)3.93%。

　　更讓市場意料不到的是，3年、5年期的中標(biāo)利率出現(xiàn)倒掛，5年期此次的中標(biāo)利率為3.84%，低于3年期，計(jì)劃發(fā)行254億，實(shí)際投標(biāo)量為266.2億。

　　有部分市場人士認(rèn)為，前期機(jī)構(gòu)對地方政府債務(wù)憂慮頗多，此次流標(biāo)也被認(rèn)為與此相關(guān)，不過多位受訪人士表達(dá)了相反看法。平安證券固定收益部石磊就表示，財(cái)政部代理發(fā)行的地方債，有財(cái)政部的擔(dān)保，沒有違約風(fēng)險(xiǎn)，與地方債務(wù)的情況沒有關(guān)系。

　　他認(rèn)為，地方債本身的流動(dòng)性較差，以及機(jī)構(gòu)目前資金面仍然緊張是流標(biāo)的主要原因。

　　由于銀行間資金持續(xù)緊張，5月份以來，已有多期國債出現(xiàn)流標(biāo)，比如6月17日記賬式附息國債，計(jì)劃發(fā)行200億，實(shí)際發(fā)行量只有133.5億。因此，在發(fā)行前，機(jī)構(gòu)的預(yù)期普遍并不高。

　　不過，7月11日，當(dāng)日隔夜SHIBOR的利率在4%左右，已較前期回落，資金面漸趨緩和，市場人士對當(dāng)天的首批地方債發(fā)行還是相對樂觀。

　　國海證券陳亮的定價(jià)預(yù)期就是5年期3.60%～3.65%，3年期3.50%～3.55%。幾乎在同期限國債的利率上有十多個(gè)BP的利差，但接近二級市場的利率。

　　最近一次記賬式國債的發(fā)行利率，3年期為3.26%，5年期為3.44%。而7月8日，3年、5年的銀行間固定期限國債到期收益率分別為3.44%和3.55%。

　　不過，此次發(fā)行利率并沒有超過同期限政策性金融債的利率，仍落在了機(jī)構(gòu)的預(yù)期之內(nèi)。7月8日，3年、5年期的政策性金融債的到期收益率分別為4.20%和4.37%。

　　另外，雖然由于資金面緊張，國債市場的一二級市場利率已經(jīng)出現(xiàn)長時(shí)期倒掛。不過，對于此次地方債的二級市場交易性機(jī)會，盡管目前還沒有公布收益率曲線，機(jī)構(gòu)普遍預(yù)期并不會出現(xiàn)類似的倒掛，存有不少交易性機(jī)會。

　　“財(cái)政部代理的地方債規(guī)模較小，流動(dòng)性較差，會有流動(dòng)性溢價(jià)補(bǔ)償，而且此次的發(fā)行利率，對長期配置的機(jī)構(gòu)來說，收益率也不錯(cuò)?！逼职l(fā)銀行（600000）相關(guān)人士預(yù)期。

　　而且，此次地方債3年期和5年期的中標(biāo)利率出現(xiàn)倒掛現(xiàn)象，也在機(jī)構(gòu)預(yù)期之外。浦發(fā)相關(guān)人士認(rèn)為，由于資金面緊張，短端品種的發(fā)行利率快速上升，收益率出現(xiàn)平坦化的傾向，5年期品種的利差比3年期相對有吸引力，可能導(dǎo)致機(jī)構(gòu)在投標(biāo)選擇上時(shí)，相對倒向了5年期。

　　“不過機(jī)構(gòu)整體的意愿來說有限，所以兩只品種的投標(biāo)倍數(shù)都不高，顯示機(jī)構(gòu)仍然較為謹(jǐn)慎。”該人士說。

　　至于后期還會繼續(xù)發(fā)行的地方債，石磊認(rèn)為，從資金面的預(yù)期來看，估計(jì)利率會繼續(xù)走高，相比同期的國債利率仍然會有不少利差，但應(yīng)該不會超過20個(gè)BP。

　　值得注意的是，雖然此次發(fā)行的地方債，期限不同，規(guī)模不同，流標(biāo)的情況也不同，而且市場近期對地方債務(wù)憂慮升級，但涉及的地方政府相同，因此機(jī)構(gòu)普遍認(rèn)為流標(biāo)事件，與對地方政府的債務(wù)水平差異判斷無關(guān)。

　　“只能說承銷團(tuán)成員對國債的發(fā)行承銷雖然有最低投標(biāo)額的限制，但招標(biāo)發(fā)行還是非常市場化，反映了目前資金面的選擇?！眹ＷC券相關(guān)人士認(rèn)為。

　　不過，對于此次發(fā)行未滿的額度如何分配，目前承銷團(tuán)成員還在等待財(cái)政部的最后公布，是各個(gè)地方政府的發(fā)行額度都會有同比例的折扣，還是按照一定先后順序由部分政府承擔(dān)還未有明確說法。

　　財(cái)政部在發(fā)行通知上表示，財(cái)政部按照地區(qū)額度優(yōu)先、承銷機(jī)構(gòu)中標(biāo)量優(yōu)先的原則拆分承銷機(jī)構(gòu)中標(biāo)本期債券各?。▍^(qū)、市）額度及應(yīng)繳款金額，同時(shí)通知各地財(cái)政部門拆分結(jié)果。

來源： 21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道 作者： 徐永

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