央行貨幣政策轉(zhuǎn)向之后 A股反彈關(guān)注三點

　　短期投資窗口于7至8月開啟

　　預(yù)計下半年上證指數(shù)波動區(qū)間在2400-3200點，市場將維持箱體震蕩格局，慢跌快漲是主要運行特征。短期來看，把握市場波動機會，必須依賴"左側(cè)伏擊，右側(cè)賣出"的策略；長期來看，下半年將是"伏擊"成長股的良機。我們預(yù)計，A股市場投資窗口將在7-8月隨著通脹拐點來臨而開啟；此外，10月之后可以開始著手布局新周期啟動的長線機會。

　　通脹：拐點已經(jīng)到來

　　當(dāng)前中國經(jīng)濟處于最差的經(jīng)濟格局--經(jīng)濟下行和通脹上行。此前財政和貨幣政策已經(jīng)開始退出，通脹回落的趨勢已經(jīng)形成，而目前通脹拐點即將來臨。本輪通脹的根源較以往更為復(fù)雜，但是核心因素仍然是貨幣供應(yīng)大幅增長的滯后反應(yīng)。央行貨幣政策從寬松轉(zhuǎn)向穩(wěn)健之后，通脹回落的預(yù)期已經(jīng)形成。從當(dāng)前商業(yè)銀行的流動性態(tài)勢和貸款利率上浮程度來看，目前政策緊縮的力度已經(jīng)接近2007年，下半年通脹下滑是大概率事件，通脹拐點出現(xiàn)有利于市場出現(xiàn)階段性拐點。

　　總體來看，宏觀經(jīng)濟組合當(dāng)前面臨拐點，核心的要素在于通脹的高位回落。從歷史上看，經(jīng)濟和通脹的一致回落，往往暗示著市場的階段性底部。此外，短期的"庫存出清"也同樣將在三季度發(fā)生，短期"去庫存化"也將預(yù)示著指數(shù)階段性拐點的出現(xiàn)。

　　盈利：ROE今年難見改善

　　非金融企業(yè)的ROE（凈資產(chǎn)收益率）自2010年中期的高點開始顯著回落，由于"經(jīng)濟趨緩和通脹高水平"的最差組合還將持續(xù)，因此從企業(yè)盈利的微觀層面上看，利潤率、杠桿率和資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率都將持續(xù)位于下滑的趨勢之中。

　　溫和通脹背景下企業(yè)利潤增速保持高水平。按照1996年以來的歷史數(shù)據(jù)，觀測規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤總額增速、CPI和PPI的趨勢，在通脹的上行階段，企業(yè)盈利都保持高增長，反而是通脹從高水平回落時，企業(yè)盈利增速開始放緩或顯著下滑。當(dāng)然，在通貨緊縮真正來臨之前，無需過度擔(dān)憂企業(yè)的盈利增速。按照我們和市場整體對于2011年的通脹預(yù)測，"前高后不低"的通脹格局基本形成，如果經(jīng)濟不出現(xiàn)"硬著陸"，2011年工業(yè)企業(yè)利潤增速仍將維持高水平。但是，非金融企業(yè)凈利潤增速的拐點要顯然領(lǐng)先于CPI的拐點，按照歷史經(jīng)驗，預(yù)計非金融企業(yè)凈利潤增速的高點已經(jīng)在2010年二季度出現(xiàn)，未來的趨勢性下滑不可避免。

　　"去庫存"疊加政策緊縮效應(yīng)，企業(yè)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率將會趨勢放緩。"四萬億"的政策支出，使得企業(yè)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率在2009年底達到金融危機以來的高水平，但是2010年中期以來的通脹顯著回升，拓展了企業(yè)的盈利空間，經(jīng)濟回暖遭遇去年年底以來的政策再緊縮，其結(jié)果就是當(dāng)前的"去庫存"。按照數(shù)據(jù)統(tǒng)計，庫存增加主要集中在國防軍工、電力設(shè)備、紡織服裝、建筑、建材和房地產(chǎn)行業(yè)，預(yù)計上市公司的去庫存將在三季度完成。

　　"金融脫媒"效果顯著。非金融企業(yè)杠桿率已經(jīng)接近歷史高點，高融資成本下難以為繼。

　　流動性：存量資金滾動

　　證券市場資金供給匱乏，仍將以存量資金滾動為主。自2008年1月以來，公募基金數(shù)量已經(jīng)翻番，但是基金公司管理資產(chǎn)份額基本上未發(fā)生明顯變化，維持在2.5萬億份左右。而其他機構(gòu)投資者，如券商集合理財（上半年至今新發(fā)行341億份）、私募基金（上半年至今新發(fā)型97億份）和QFII等新增規(guī)模有限。不難看出，2008年以來，證券市場的流動性絕大部分由存量資金提供，尚未出現(xiàn)流動性大幅流入的情況，基民贖舊買新居多，新增購買力明顯缺失。

　　二級市場資金供求缺口仍然較大。證券市場股票供給持續(xù)維持高水平，包括中小板和創(chuàng)業(yè)板為主的IPO發(fā)行、原有上市公司增發(fā)和配股等，2009年6月至今月均資金需求達到780億元，接近2007年融資密集期的水平。

　　市場：短期底部來臨

　　我們認(rèn)為，短期市場底部已經(jīng)來臨，看好7-8月份的市場行情。首先，去庫存基本完成。按照我們的測算，剔除房地產(chǎn)行業(yè)后，制造業(yè)上市公司庫存周轉(zhuǎn)天數(shù)為90天，高于過去7年歷史平均水平73天，7月初將是上市公司去庫存完畢的時點，需求有望再度上行。

　　其次，流動性底部。6月份流動性持續(xù)緊縮之后，短期貨幣市場收益率再度接近年內(nèi)高點，流動性面臨僅次于今年1月底的緊張局面。預(yù)計從7月份開始，流動性將出現(xiàn)階段性寬松，有利于市場階段性反彈。

　　下半年我們主要看好資源類股票（以煤炭為主），以及新消費、新能源、節(jié)能環(huán)保等成長股。短期而言，我們看好保障房政策力促落實下帶來的煤炭、水泥、鋼鐵行業(yè)的投資機會。

來源:東方網(wǎng)綜合

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