緊縮政策圓桌談：是否“超調(diào)”？

　　中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)先行指標(biāo)——5月官方制造業(yè)采購(gòu)經(jīng)理人指數(shù)PMI由4月的52.9降至52.0，為九個(gè)月來(lái)低點(diǎn)，而5月匯豐制造業(yè)PMI終值降至51.6，探至10個(gè)月低點(diǎn)。再加上前四月的PMI、消費(fèi)和實(shí)際投資等數(shù)據(jù)都有所下滑，這引發(fā)市場(chǎng)對(duì)于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的擔(dān)憂，認(rèn)為緊縮政策已經(jīng)傷害到實(shí)體經(jīng)濟(jì)。

　　國(guó)務(wù)院發(fā)展研究中心金融研究所副所長(zhǎng)巴曙松5月24日撰文指出，中國(guó)應(yīng)該防止緊縮政策“超調(diào)”，核心出發(fā)點(diǎn)是經(jīng)濟(jì)已經(jīng)開(kāi)始明顯回落，擔(dān)心緊縮超調(diào)，是因?yàn)榻?jīng)濟(jì)回落的幅度可能會(huì)超出可控的范圍。

　　北大國(guó)家發(fā)展研究院教授黃益平也認(rèn)為，從去年下半年開(kāi)始，企業(yè)銀行貸款環(huán)境已經(jīng)明顯收緊，一些重要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)比如工業(yè)生產(chǎn)增長(zhǎng)率已經(jīng)回落，出口和國(guó)內(nèi)訂單明顯下行，因此經(jīng)濟(jì)政策需要考慮防范超調(diào)的風(fēng)險(xiǎn)。

　　不過(guò)，匯豐中國(guó)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家屈宏斌認(rèn)為，對(duì)于中國(guó)緊縮政策“超調(diào)”的擔(dān)心是沒(méi)有必要的，因?yàn)榻?jīng)濟(jì)增長(zhǎng)只是溫和放緩而不是急速下滑，中國(guó)今后幾個(gè)月仍可能通過(guò)上調(diào)存款準(zhǔn)備金率和利率來(lái)保持這一緊縮政策。

　　中央財(cái)經(jīng)大學(xué)金融學(xué)院教授郭田勇也對(duì)《第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)》記者表示，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)即使再放緩，8%肯定沒(méi)疑問(wèn)。事實(shí)上，經(jīng)濟(jì)放緩一些，不但有利于抑制通脹，更有利于經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的調(diào)整。

　　今年4月13日，國(guó)務(wù)院總理溫家寶主持國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議時(shí)強(qiáng)調(diào)，要充分估計(jì)貨幣政策的滯后效應(yīng)，提高政策的前瞻性，避免政策疊加對(duì)下一階段實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生過(guò)大的負(fù)面影響。

　　巴曙松：實(shí)際緊縮程度已經(jīng)接近2007年

　　目前利率水平反映出的實(shí)際緊縮程度已經(jīng)接近2007年。

　　在目前的政策框架下，決策者貨幣工具的選擇主要參考銀行間的利率、M2（廣義貨幣）的歷史常態(tài)水平。從實(shí)際的操作情況來(lái)看，目前M2同比增速已經(jīng)回落到歷史常態(tài)水平，一年期名義貸款利率與2007年相比尚存在一個(gè)點(diǎn)左右的差距。同時(shí)，由于央行貨幣政策的操作主要參考銀行間利率，一個(gè)潛在的結(jié)果是銀行間流動(dòng)性與實(shí)體經(jīng)濟(jì)所感知的流動(dòng)性緊張程度可能存在明顯的差異。

　　從我們對(duì)浙江企業(yè)的實(shí)地調(diào)研情況來(lái)看：1）商業(yè)銀行間的流動(dòng)性整體上不存在太大問(wèn)題，然而具有代表性的長(zhǎng)三角實(shí)體企業(yè)感受到的利率水平已經(jīng)上升到2007年底的水平；2）目前企業(yè)獲得的資金成本與2007年加息周期末端時(shí)候大致相等，可見(jiàn)真實(shí)的緊縮力度已接近2007年，但是企業(yè)普遍反映目前實(shí)體經(jīng)濟(jì)的景氣程度相比2007年卻有明顯的降低。3）目前企業(yè)較短時(shí)間內(nèi)用于過(guò)橋的臨時(shí)性民間融資利率通常在15%左右，雖然類(lèi)似的資金緊張程度尚未對(duì)企業(yè)的正常運(yùn)營(yíng)造成太大影響，這是因?yàn)閲?guó)內(nèi)、國(guó)際的訂單都比較正常，但卻明顯限制了企業(yè)產(chǎn)能擴(kuò)張、設(shè)備更新和投資意向，例如2011年一季度臺(tái)州地區(qū)制造業(yè)投資增速下降到了個(gè)位數(shù)以內(nèi)。

　　總結(jié)來(lái)看，貨幣市場(chǎng)流動(dòng)性的相對(duì)寬松與實(shí)體經(jīng)濟(jì)流動(dòng)性的相對(duì)緊張之間的明顯差異，實(shí)際上反映了兩個(gè)結(jié)構(gòu)性風(fēng)險(xiǎn)。一是目前中小企業(yè)較多承擔(dān)了緊縮的成本。目前雖然信貸投放總量較歷史常態(tài)并未出現(xiàn)明顯壓縮，但是由于大項(xiàng)目規(guī)模依然較大，吸附了大量資金，導(dǎo)致中小企業(yè)資金吃緊。二是監(jiān)管政策對(duì)于流動(dòng)性產(chǎn)生了較大影響。特別是自6月份開(kāi)始存貸比的日均考核以及對(duì)投融資平臺(tái)的清理，將對(duì)銀行的資金產(chǎn)生較大影響，雖然3月因?yàn)闈M足時(shí)點(diǎn)的特殊情況導(dǎo)致M2短期沖高，但是4月份M2同比增速已經(jīng)回到16%以下。

　　楊青麗：因緊縮而經(jīng)濟(jì)下滑是正常的

　　每次緊縮都有這種擔(dān)心經(jīng)濟(jì)下跌過(guò)多的擔(dān)憂。經(jīng)濟(jì)有所下滑不正是緊縮之意？關(guān)鍵是下滑幅度會(huì)有多大？滑到多少才會(huì)被認(rèn)為是不好的？這種量化測(cè)算誰(shuí)都不能說(shuō)服誰(shuí)，結(jié)果就是經(jīng)濟(jì)一跌,調(diào)控就想喊停。

　　我們的觀點(diǎn)是，如果貨幣政策沒(méi)有獨(dú)立性，這種擔(dān)憂的聲音往往讓貨幣政策讓步于保經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。這樣就失去了調(diào)控的前瞻性和獨(dú)立性，會(huì)導(dǎo)致調(diào)控滯后，非要待到通脹嚴(yán)峻時(shí)，才又重視緊縮，時(shí)機(jī)被延誤，同時(shí)問(wèn)題嚴(yán)重后出手調(diào)控會(huì)導(dǎo)致硬著陸。結(jié)果政府越害怕調(diào)控引發(fā)的較低增長(zhǎng)，越是自己制造硬著陸式的低增長(zhǎng)。

　　因緊縮而經(jīng)濟(jì)下滑是正常的。我們能容忍高通脹，卻不能容忍因治理通脹而帶來(lái)的過(guò)度緊縮。實(shí)際上如果政府不干預(yù)、不緊縮，高通脹的自然結(jié)果也會(huì)是低增長(zhǎng)和硬著陸。這種情況下，就沒(méi)有誰(shuí)被指責(zé)了嗎？政府一樣要背上罵名。當(dāng)前面對(duì)通脹形勢(shì)，不可能既左又右，既想讓物價(jià)下來(lái)又不想讓增長(zhǎng)增速下來(lái)，世界上哪有這樣的好事？

　　最好交給獨(dú)立的專(zhuān)業(yè)機(jī)構(gòu)專(zhuān)業(yè)人士，按照客觀規(guī)律來(lái)調(diào)控，即使過(guò)調(diào)了，由專(zhuān)業(yè)機(jī)構(gòu)專(zhuān)業(yè)人士承擔(dān)責(zé)任，非專(zhuān)業(yè)機(jī)構(gòu)專(zhuān)業(yè)人士吵來(lái)吵去，干擾調(diào)控的獨(dú)立性和前瞻性，甚至剝奪專(zhuān)業(yè)機(jī)構(gòu)專(zhuān)業(yè)人士的自主權(quán)，結(jié)果往往事與愿違，造成調(diào)控?zé)o功而返或結(jié)局更糟糕。

　　要修訂的是中央銀行法。當(dāng)前的法律規(guī)定，上調(diào)利率匯率、確定貨幣供應(yīng)量要報(bào)國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)，中央銀行沒(méi)有獨(dú)立性，應(yīng)當(dāng)還中央銀行以貨幣政策的獨(dú)立性和權(quán)威性！相信專(zhuān)業(yè)人士專(zhuān)業(yè)機(jī)構(gòu)的判斷。什么事都是外行說(shuō)了算，事情會(huì)更加混亂!

　　如果政府在緊縮方面猶豫反復(fù)，也會(huì)讓市場(chǎng)的預(yù)期錯(cuò)亂。反之，如果按正常緊縮程序走，市場(chǎng)按有規(guī)律的預(yù)期運(yùn)行，反而有助于經(jīng)濟(jì)的平穩(wěn)回落。

　　沈建光：保持“緊貨幣寬財(cái)政”，防止“小滯脹”風(fēng)險(xiǎn)失控

　　通脹未見(jiàn)回落跡象，緊縮政策仍會(huì)繼續(xù)。預(yù)計(jì)今年年底之前，央行還可能上調(diào)利率兩次。央行越早加息，也就越有利于控制下半年通脹形勢(shì)。但是，由于此輪通脹有全面性的特征，加息只能起到部分作用，一段時(shí)期的“高通脹、低增長(zhǎng)”將不可避免。政府在繼續(xù)堅(jiān)持緊貨幣的同時(shí)，為防止經(jīng)濟(jì)大幅下滑，還需落實(shí)寬財(cái)政的政策組合，以防止“小滯脹”風(fēng)險(xiǎn)失控。

　　從短期來(lái)看，由于5月食品價(jià)格重回升勢(shì)，非食品價(jià)格沒(méi)有松動(dòng)跡象，翹尾因素回升，預(yù)計(jì)5月通脹可能再創(chuàng)新高，達(dá)到5.7%?；?月的判斷簡(jiǎn)單推算6月CPI（消費(fèi)者物價(jià)指數(shù)），我們發(fā)現(xiàn)，即使認(rèn)為6月食品價(jià)格與非食品價(jià)格沒(méi)有漲幅，6月CPI也將高達(dá)6.3%，與通脹見(jiàn)頂?shù)氖袌?chǎng)預(yù)期完全相反。

　　盡管下半年基數(shù)效應(yīng)不及上半年，但是由于早前采取的行政干預(yù)手段很可能緩解了短期的通脹壓力，卻導(dǎo)致了通脹峰值的延遲；并且由于豬肉價(jià)格走勢(shì)未見(jiàn)有回落跡象，且占CPI比重較高；未來(lái)美元仍會(huì)保持弱勢(shì)，大宗商品價(jià)格走勢(shì)仍有上漲壓力；勞動(dòng)力工資上漲、資源價(jià)格面臨上調(diào)壓力等原因，預(yù)計(jì)下半年的通脹壓力仍然存在，值得密切關(guān)注。

　　在緊縮的政策下，當(dāng)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)了放緩跡象。例如早前公布的4月PMI數(shù)據(jù)一改往年季節(jié)性上升現(xiàn)象，不升反降，顯示經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)了回調(diào)態(tài)勢(shì)。而國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布的工業(yè)生產(chǎn)與消費(fèi)數(shù)據(jù)也同樣驗(yàn)證了這一結(jié)論。4月工業(yè)增加值同比增長(zhǎng)13.4%,比3月份回落1.4個(gè)百分點(diǎn)。社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比增長(zhǎng)17.1%，比3月份回落0.3個(gè)百分點(diǎn)。另外，海關(guān)公布的進(jìn)出口數(shù)據(jù)顯示，受收緊的政策影響，4月進(jìn)口增速出現(xiàn)明顯下滑，同比增速回落至21.8%，也顯示了國(guó)內(nèi)需求的回落。

　　盡管經(jīng)濟(jì)活動(dòng)有所放緩，但金融數(shù)據(jù)顯示，當(dāng)前的貨幣收緊政策并沒(méi)有出現(xiàn)松緩跡象。4月，M2同比增速15.3%，低于3月16.6%的同比增幅，并低于16%的全年調(diào)控目標(biāo)。另外，人民幣貸款增加7396億元，同比少增208億元。決策層認(rèn)為，當(dāng)前經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度和就業(yè)仍然處在合理水平，穩(wěn)定物價(jià)和管好通脹預(yù)期是關(guān)鍵問(wèn)題，也是宏觀調(diào)控的首要任務(wù)。因此，筆者預(yù)計(jì)在通脹未見(jiàn)明顯回落之前，緊縮政策仍會(huì)繼續(xù)。筆者依然維持原有判斷，預(yù)計(jì)在今年年底之前，至少還應(yīng)該上調(diào)利率兩次。央行越早加息，也就越有利于控制下半年通脹形勢(shì)。

　　但筆者認(rèn)為，由于此輪通脹是有全面性的特征，加息只能起到部分作用，一段時(shí)期的“高通脹、低增長(zhǎng)”將不可避免，二至三季度經(jīng)濟(jì)將陷入“小滯脹”風(fēng)險(xiǎn)。而為了防止“小滯脹”風(fēng)險(xiǎn)失控，中國(guó)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)“硬著陸”，在繼續(xù)堅(jiān)持緊貨幣的同時(shí)，還需要落實(shí)寬財(cái)政的政策組合，如落實(shí)和加快保障房建設(shè)及降低個(gè)人所得稅等。可以看到，由于今年保障房正陸續(xù)投入建設(shè)，“十二五”開(kāi)局之年將有更多的戰(zhàn)略投資付諸實(shí)施，投資勢(shì)頭依然強(qiáng)勁。

來(lái)源：第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào) 作者：丁曉琴

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