宏觀調(diào)控是制約A股將繼續(xù)擠泡泡

投資者曾期待緊縮政策出現(xiàn)放松跡象，而目前不論從通脹形勢還是從房價上漲壓力來看，我們都很難指望政策面出現(xiàn)緩和。偏緊的宏觀政策決定了投資者做多信心受到抑制，而小盤股“擠泡沫”及通脹可能拖累企業(yè)盈利也是投資者的顧慮所在。鑒于市場難以擺脫弱勢震蕩格局，建議投資者控制倉位，對行情保持謹(jǐn)慎心態(tài)。

宏觀調(diào)控是最大制約因素

近日行情持續(xù)走弱，3000點關(guān)口也再度失守。究其原因，主要是投資者對內(nèi)外負面因素的顧慮。其一，市場擔(dān)憂下月初央行可能會再度加息，甚至可能實施又一輪的房地產(chǎn)調(diào)控；其二，市場擔(dān)憂美國貨幣政策趨緊，導(dǎo)致國際熱錢回流。

就以上利空預(yù)期而言，我們認(rèn)為外部負面因素并不存在。鑒于美國房地產(chǎn)市場依然疲弱，美國近期收緊貨幣政策的可能性很小。與此同時，近來人民幣升值步伐有加快的跡象，這意味著海外熱錢目前并不存在急于撤退的動力。

事實上，真正制約A股的不利因素仍在于國內(nèi)的宏觀調(diào)控壓力。不論是從通脹形勢還是房價上漲壓力來看，管理層放松緊縮政策的可能性正逐步降低。

首先，通脹形勢依然嚴(yán)峻?？紤]到4月份CPI增速可能小幅回落，央行或許不會在下月初貿(mào)然加息。不過，我們并不認(rèn)為通脹壓力已得到緩解。一方面，美元持續(xù)弱勢仍將刺激國際大宗商品價格穩(wěn)定在較高水平，從而加大我國的輸入型通脹壓力；另一方面，國內(nèi)的價格管制很難奏效，原材料、工業(yè)品價格的上漲不可避免地會向下游傳導(dǎo)。

其次，房地產(chǎn)調(diào)控的難度不斷加大。房地產(chǎn)泡沫是中國經(jīng)濟最大的潛在風(fēng)險，房地產(chǎn)調(diào)控也是今年宏觀調(diào)控的重點內(nèi)容。而從目前的形勢來看，一線城市的房價基本沒有松動的跡象，而二、三線城市的房地產(chǎn)市場則繼續(xù)受到熱錢的沖擊。這意味著，調(diào)控政策加壓的必要性明顯增強。雖然房價回落會帶來短期陣痛，但如果縱容房價繼續(xù)上漲，不僅會在短期內(nèi)助長通脹預(yù)期，而且未來房地產(chǎn)泡沫破滅對實體經(jīng)濟及金融體系所產(chǎn)生的沖擊將更大。

綜合來看，政策的重心仍將偏向“抑通脹”。雖然國內(nèi)經(jīng)濟處于小幅減速趨勢中，但適度的減速是中國轉(zhuǎn)型過程中必須和理性的選擇。只要經(jīng)濟不存在明顯下滑風(fēng)險，貨幣政策都應(yīng)該著重于對物價總水平的關(guān)注。

顧慮重重低估值或成常態(tài)

從積極的角度看，目前A股整體估值仍處較低水平，市場調(diào)整壓力較為有限。不過，我們?nèi)詰?yīng)謹(jǐn)慎地看到，一些不利因素始終制約著投資者的做多信心，短期內(nèi)大盤再度回到3000點上方的難度很大。

其一，短期而言，小盤股的價值回歸將影響市場人氣。此前投資者對新上市的中小板、特別是創(chuàng)業(yè)板的高成長寄予較高預(yù)期，而目前來看，不少中小企業(yè)盈利狀況遠低于市場預(yù)期。這其中既有行業(yè)景氣度發(fā)生變化的因素，也存在成本上升帶來的不利影響，當(dāng)然也有部分公司存在業(yè)績粉飾的情形。在此背景下，中小企業(yè)的業(yè)績一致預(yù)期已不具備參考意義，投資者也很難相信創(chuàng)業(yè)板目前的動態(tài)市盈率僅有33倍，這意味著小盤股的市場重心仍將下移。

其二，中期而言，經(jīng)濟減速與通脹壓力對企業(yè)盈利的負面影響終將顯現(xiàn)。雖然政府主導(dǎo)的大規(guī)模固定資產(chǎn)投資仍能保證投資增速保持平穩(wěn)，但外貿(mào)部門與消費行業(yè)的前景并不樂觀。出口企業(yè)受制于高企的原材料與人力成本，而人民幣持續(xù)升值則對其競爭力構(gòu)成挑戰(zhàn)。通脹對居民消費的不利影響也在不斷體現(xiàn)，去年實際消費增速僅有14.7%，低于09年的16.9%，而今年前3個月的實際增速進一步下降至11.6%。消費類行業(yè)需要承受上游成本的上漲壓力，而其下游卻面臨需求增長放緩、產(chǎn)品調(diào)價受行政管制的不利處境?？梢灶A(yù)見的是，這些因素很快將會體現(xiàn)在上市公司的上半年業(yè)績中，或許在公布中報的時候我們又會見到不少業(yè)績低于預(yù)期的公司。

其三，長期而言，經(jīng)濟轉(zhuǎn)型面臨較大的難度。房價回歸、居民增收減負、扭轉(zhuǎn)“國進民退”，這些都是實現(xiàn)經(jīng)濟轉(zhuǎn)型必不可少的重要任務(wù)。而從目前地方政府對待房地產(chǎn)調(diào)控的態(tài)度以及國有企業(yè)壟斷加劇、民營企業(yè)處境艱難等現(xiàn)實情況來看，經(jīng)濟轉(zhuǎn)型的難度相當(dāng)大。如果出口企業(yè)競爭力下降，而消費又不能及時啟動，則維持經(jīng)濟增長只能依靠投資拉動。由此導(dǎo)致的產(chǎn)能過剩、地方政府債務(wù)負擔(dān)加重顯然是中國經(jīng)濟無法承受之重。

總體而言，不論是出于對經(jīng)濟轉(zhuǎn)型的顧慮，還是出于對企業(yè)盈利預(yù)期下調(diào)的擔(dān)心，投資者顯然不愿意給予A股過高的估值水平。而且較快的擴容壓力與大規(guī)模的減持壓力也是制約市場估值水平提升的實實在在的不利因素。我們維持對二季度行情箱體震蕩的判斷，建議投資者以防御為主，控制好倉位。從行業(yè)配置來看，周期股進一步估值修復(fù)的難度明顯加大，投資者應(yīng)將關(guān)注重點逐步向消費類行業(yè)切換。

來源：中國證券報

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