加息的靴子為啥遲遲未敢落？

　　貨幣政策總是出乎意料。

　　上周五，就在幾乎所有人都認(rèn)定加息腳步越來(lái)越近了，幾乎馬上就要叩門(mén)了，可是，加息未至，調(diào)準(zhǔn)備金率的靴子卻又落下——— 這已經(jīng)是今年以來(lái)第6次、30日內(nèi)第3次動(dòng)用這一工具了，可謂高頻；中國(guó)的存款準(zhǔn)備金率一路上漲已經(jīng)至全球最高。此時(shí)，幾乎所有人都面臨一個(gè)問(wèn)號(hào)：加息的靴子為啥遲遲未落下？是不敢，還是不能？

　　周六，在中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議進(jìn)行的當(dāng)口，11月CPI出爐——— 5.1%，創(chuàng)出28個(gè)月來(lái)的新高，這一數(shù)據(jù)又給“加息”再添了把柴，也攪起了坊間、經(jīng)濟(jì)界最大的爭(zhēng)議。

　　從常規(guī)經(jīng)濟(jì)學(xué)理論來(lái)看，確實(shí)有進(jìn)一步加息的必要，但是，考慮到中國(guó)經(jīng)濟(jì)的特殊情況，再次加息則不見(jiàn)得就是必然選擇。遲遲未加息，實(shí)在是因?yàn)槊媾R太多難題。

　　首先從實(shí)體經(jīng)濟(jì)看，再次加息將導(dǎo)致投資減少進(jìn)而導(dǎo)致進(jìn)口需求減少，引起貿(mào)易順差激增，這難免會(huì)增加人民幣升值的壓力。

　　目前因?yàn)槿嗣駧诺凸佬枰?，以及美元自我貶值的雙重預(yù)期導(dǎo)致大量美元為了獲利或者為了保值，而進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)，此時(shí)加息就不再是緊縮效應(yīng)而是虹吸效應(yīng)了。外資不管你國(guó)內(nèi)人民幣是否貶值，只要匯率在那，將來(lái)就能套利。如果人民幣存款利率在未來(lái)一年能達(dá)到7%，而美元對(duì)人民幣貶值7%的話，此時(shí)美元能獲得加息和升值帶來(lái)的雙倍收益，而隨著央行的加息預(yù)期以及美元的貶值預(yù)期，此時(shí)美元只會(huì)更加選擇加速流入。加息的代價(jià)還會(huì)抑制實(shí)體經(jīng)濟(jì)，刺激虛擬經(jīng)濟(jì)，也就是投資經(jīng)濟(jì)。如果一家企業(yè)年利潤(rùn)率不能達(dá)到10%的話，那企業(yè)干嗎要把資金投入實(shí)體經(jīng)濟(jì)？而是會(huì)選擇直接投入資本市場(chǎng)不是更好么，什么都不用干就能獲利！此時(shí)又會(huì)刺激資本市場(chǎng)的泡沫，更加產(chǎn)生流動(dòng)性過(guò)剩。

　　從地方債務(wù)看，利率的大幅度提高會(huì)導(dǎo)致地方政府債務(wù)危機(jī)當(dāng)前保守估計(jì)約有10萬(wàn)億元的地方政府融資，利率提高1%，則每年地方政府財(cái)政還款增加1000億元，會(huì)嚴(yán)重抑制地方政府投資沖動(dòng)；

　　從樓市看，目前中國(guó)實(shí)際利率為負(fù)，但名義利率并不低。主要的風(fēng)險(xiǎn)都集中在銀行，尤其是國(guó)有大型銀行。如果央行大幅度加息，對(duì)房地產(chǎn)造成過(guò)度壓力，肯定要轉(zhuǎn)嫁到國(guó)有大型銀行身上；另外，眼下，按揭貸款已經(jīng)高達(dá)6萬(wàn)多億元，利率提高會(huì)大大提高居民還款負(fù)擔(dān)，在物價(jià)快速上漲，居民收入快速縮水的情況下，按揭還款支出如果快速增長(zhǎng)不利于社會(huì)的穩(wěn)定。

　　當(dāng)房地產(chǎn)與金融之間的有機(jī)聯(lián)系越來(lái)越密切時(shí)，房地產(chǎn)對(duì)利率工具的敏感性將空前提高，利率提高對(duì)老百姓的生活影響也越來(lái)越大，利率提高不僅意味著存款者的收入增加，也意味著貸款者負(fù)擔(dān)加重。這也就意味著，當(dāng)住房抵押貸款規(guī)模已經(jīng)足夠大時(shí)，它將成為利率政策的桎梏。當(dāng)通脹來(lái)臨時(shí)，我們將不能像從前那樣自如地使用利率工具，或者說(shuō)我們使用利率工具時(shí)將付出更高昂的成本。

　　從外部因素考慮， 從短期看美聯(lián)儲(chǔ)加息的可能性也不大。考慮到人民幣匯率仍然以美元作為主要參考，因此匯率聯(lián)動(dòng)的內(nèi)在機(jī)制使中國(guó)繼續(xù)加息的空間十分有限。

　　還有一個(gè)更重要的因素：通過(guò)加息確實(shí)能緊縮貨幣供給，但是這需要加一個(gè)前提，那就是貨幣供給不再繼續(xù)，或者加息帶來(lái)的緊縮應(yīng)大于貨幣供給產(chǎn)生的膨脹效應(yīng)。眼下，中央經(jīng)濟(jì)會(huì)議已經(jīng)為明年經(jīng)濟(jì)定調(diào)，雖然“適度寬松”改為“穩(wěn)健”，但是緊縮的可能性應(yīng)該為零，因?yàn)闆](méi)有人敢想像，從4萬(wàn)億的極度充裕中跌入一下子跌入緊縮中，中國(guó)經(jīng)濟(jì)是否會(huì)因硬著陸而受傷？

　　經(jīng)濟(jì)馬車行至此，利率政策的桎梏越來(lái)越多，加息0.27甚或0.54好像已不能從根本上改變什么。經(jīng)濟(jì)面臨的不確定性空前，宏調(diào)“棋局”何取何舍？貨幣政策的效力、民眾“錢(qián)袋”的感受，最終考驗(yàn)的是貨幣當(dāng)局的智慧。而我們的爭(zhēng)論，似乎也絕不應(yīng)停留在“是否加息”的本身而偏離其背后的初衷與主旨。

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