轉(zhuǎn)型之年陣痛難免 券商股蟄伏待“天明”

　　興業(yè)證券的“上會”再一次將券商股拉回到投資者的視野之中。近日，各大證券公司研究所紛紛發(fā)布證券業(yè)中期投資策略，觀點近乎一致地認為券商正處于轉(zhuǎn)型期間，承受陣痛在所難免。顯而易見的是，當(dāng)前并非投資券商股的最佳時機，不過，在成功度過轉(zhuǎn)型期，國內(nèi)券商有望迎來第二次發(fā)展的“黃金時期”。

　　告別高增長階段

　　國泰君安證券研究所認為，始于2005 年的股權(quán)分置改革，推動了證券市場規(guī)模的快速擴張，也為證券行業(yè)帶來了制度紅利，證券行業(yè)由此進入發(fā)展史上的第一個黃金時期，依托于經(jīng)紀、自營及承銷等傳統(tǒng)業(yè)務(wù)的規(guī)模擴張，行業(yè)的盈利能力呈跨越式增長。

　　具體到數(shù)據(jù)上，2005 年以來，全國的證券化率由18%提升到2009 年的73%（不考慮H 股）；相應(yīng)的，證券行業(yè)凈利潤由2005 年前的連續(xù)4 年虧損，到2009 年達到千億元量級；行業(yè)近4 年來平均的ROE 也達到23%。這一時期，券商一個顯著的經(jīng)營特征為得經(jīng)紀者得天下，經(jīng)紀業(yè)務(wù)成為暴利業(yè)務(wù)，這也造就了中信證券等的輝煌。與之相應(yīng)，“成長”也使得券商股成為這一時期證券市場的投資主題之一。規(guī)模驅(qū)動的最大受益者中信證券2006年-2007 年最大漲幅在20 倍以上。

　　但自2008年10月以來，券商傭金率下降趨勢變得難以遏制。統(tǒng)計表明，2008 年5 月證監(jiān)會開始放開營業(yè)部設(shè)立以來，兩年的時間內(nèi)，營業(yè)部總數(shù)量已經(jīng)增加了30%以上。網(wǎng)點設(shè)立放開帶來的供求失衡和無差異競爭，使得價格成為唯一有效的競爭手段。

　　國泰君安認為，券商行業(yè)傭金率快速下滑，標志著證券行業(yè)由規(guī)模驅(qū)動到創(chuàng)新驅(qū)動的轉(zhuǎn)型已經(jīng)開始。轉(zhuǎn)型必然伴隨著行業(yè)成長性的驟然缺失和資本回報率的持續(xù)下滑、以及由此而導(dǎo)致的行業(yè)的重新洗牌，這將是一個痛苦的過程。初步判斷的話，轉(zhuǎn)型過程至少需要2-3 年的時間。

　　創(chuàng)新業(yè)務(wù)利在長遠

　　同樣對券業(yè)持悲觀態(tài)度的還有華泰聯(lián)合證券。華泰聯(lián)合認為，股指期貨推出后利好證券公司的觀點并不正確，甚至對其凈利潤的影響是負面的，主要理由有兩點，首先是套保機制利空于券商的股票經(jīng)紀業(yè)務(wù)。在高周轉(zhuǎn)率>100%國家，股指期貨推出之后，股票現(xiàn)貨市場周轉(zhuǎn)率中長期趨勢均出現(xiàn)了大幅的下降，利空于券商的股票現(xiàn)貨經(jīng)紀業(yè)務(wù)。主要原因在于股指期貨的套保機制降低了股票現(xiàn)貨的交易頻率。

　　其次是股指期貨啟動初期，IB 收入以犧牲券商存量客戶傳統(tǒng)券種經(jīng)紀業(yè)務(wù)為主。監(jiān)管層之所以給予券商IB 資格，是希望券商協(xié)助做大股指期貨業(yè)務(wù)，券商IB 收入主要是通過券商存量客戶資產(chǎn)的轉(zhuǎn)移來實現(xiàn)從傳統(tǒng)的股票、權(quán)證等交易賬戶中轉(zhuǎn)出，并非增量收入的概念。

　　相對樂觀一些的當(dāng)屬廣發(fā)證券。廣發(fā)證券在研究報告中指出，就目前的估值水平而言，從長期來看，在市占率和傭金率上表現(xiàn)較好的券商股，已經(jīng)具備較高的投資價值，可保證其持續(xù)穩(wěn)定的盈利增長。

　　值得一提的是，廣發(fā)證券堅定看好股指期貨和融資融券創(chuàng)新業(yè)務(wù)對行業(yè)未來業(yè)績的推動作用。就目前運行狀況來看，廣發(fā)證券推薦華泰證券和海通證券。其中，華泰證券和海通證券受益于股指期貨以及融資融券業(yè)務(wù)，業(yè)績貢獻分別達到了10.6%和7.7%，在所有上市券商中排名前兩位。

來源：上海證券報

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