白酒行業(yè)：整體波瀾不驚 個體靜待催化劑

白酒估值吸引力大為提高。自去年11月29日至今（2011/3/31），白酒板塊整體回調(diào)，跑輸滬深300指數(shù)16.50%。調(diào)整的主要原因是2010年行業(yè)累計漲幅較大。

但目前白酒板塊動態(tài)市盈率僅為25倍，估值具有吸引力，安全邊際顯著。

禁止提價政令難改白酒年內(nèi)的穩(wěn)定增長

一、控制價格過快增長是短期政令。近期發(fā)改委對白酒企業(yè)的政令指出“近期，尤其是上半年必須保持價格穩(wěn)定?！币虼?，控制白酒價格過快增長影響是短期的。

二、已經(jīng)提前漲價的企業(yè)今年業(yè)績不受短期禁止?jié)q價政令的沖擊。從去年下半年至今，老窖、茅臺、洋河、古井貢、汾酒都已提過出廠價，今年業(yè)績的增長不會受到影響。受到通脹影響，白酒提價已成為公眾輿論關(guān)注的焦點，提價時點、幅度、公告方式及解釋已成為考驗白酒企業(yè)公關(guān)能力、營銷策略的重要一環(huán)，目前老窖表現(xiàn)較為出色，去年下半年以來兩次提價均較為成功。

三、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級已成為替代提價的重要手段。近年來，通過產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級已成為全國性及地產(chǎn)白酒企業(yè)替代提價的重要手段，如老窖在國窖1573的基礎(chǔ)上開發(fā)了中國品味?國窖1573、在普通特曲基礎(chǔ)上開發(fā)年份特曲；汾酒則在相繼開發(fā)了30年、20年、40年青花汾酒。

四、產(chǎn)品線向下延伸的白酒企業(yè)也不會受到影響。如酒鬼酒今年以來通過主推200元以下的中低檔酒湘泉來完善產(chǎn)品線，將不會受到禁止?jié)q價政令的影響。

我們按照發(fā)展路徑將白酒公司分為地產(chǎn)酒、全國性酒進(jìn)行研究

這種分類能夠更準(zhǔn)確把握公司的發(fā)展脈絡(luò)，前瞻性挖掘投資機(jī)會。而目前市場普遍根據(jù)發(fā)展結(jié)果按公司市值大小將白酒公司分為一二三線股，這種按照結(jié)果導(dǎo)向的分類方法不利于從發(fā)展路徑的角度前瞻性地挖掘公司投資價值。

全國性酒：

茅臺、老窖業(yè)績增長較為確定，當(dāng)前股價對應(yīng)2011年的動態(tài)PE均在20倍出頭，安全邊際較高。汾酒省內(nèi)深度分銷+省外“類郎酒模式”助推高成長，亮麗的季報值得期待。在貴州省政府提出“更好更快”地發(fā)展的大背景下，茅臺今年起進(jìn)入量價齊升的發(fā)展新階段，EPS增速很可能在40%+。對瀘州老窖維持“強(qiáng)烈推薦”的投資評級，認(rèn)為其提出的未來三年30%+的復(fù)合增速的收入規(guī)劃很有可能實現(xiàn)。山西汾酒品牌底蘊深厚，產(chǎn)品差異化顯著構(gòu)成競爭優(yōu)勢，有利于公司持續(xù)提升產(chǎn)品結(jié)構(gòu)。省內(nèi)深度分銷+省外“類郎酒模式”則為放量打下堅實基礎(chǔ)，預(yù)計一季度業(yè)績增速60%～70%，我們首次給予“強(qiáng)烈推薦”的投資評級。

地產(chǎn)酒：

我們運用地產(chǎn)酒五因素分析模型（產(chǎn)品、品牌、渠道、激勵、區(qū)域市場潛力），強(qiáng)烈推薦酒鬼酒、老白干酒、洋河股份、古井貢酒。在第二季度，最值得關(guān)注的是酒鬼酒：有良好的品牌基礎(chǔ)，省內(nèi)消費升級及占有率提高的潛力都很大，管理團(tuán)隊進(jìn)入穩(wěn)定期，其定向增發(fā)在上半年完成概率很大，是股價的催化劑。

風(fēng)險提示：

公款消費政策收緊、經(jīng)濟(jì)下行。

來源：中投證券 作者：張鐳

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