中糧包裝加速兩片飲料罐產(chǎn)能擴(kuò)張

中糧包裝0906.HK/港幣7.05,買入決定在天津新建一條產(chǎn)能達(dá)8億罐的兩片飲料罐生產(chǎn)線，預(yù)計(jì)于2011年初開工，2011年底完工。到2011年末，公司的兩片飲料罐總產(chǎn)能可達(dá)23億罐。公司并未披露資本性支出的額度，但我們相信應(yīng)在2億人民幣左右，與武漢生產(chǎn)線相當(dāng)。

由于主要客戶進(jìn)行認(rèn)證，公司位于杭州的首條兩片飲料罐生產(chǎn)線2010年上半年產(chǎn)量僅為1.7億罐左右，低于7億罐的年設(shè)計(jì)產(chǎn)能。管理層相信2010年下半年產(chǎn)量應(yīng)能達(dá)到3億罐。得益于客戶需求旺盛，中糧包裝能夠選擇那些利潤率較高的訂單，如加多寶、青島啤酒44.55,1.05,2.41%,經(jīng)濟(jì)通實(shí)時(shí)行情和雪花啤酒。位于武漢的第二條兩片飲料罐生產(chǎn)線將于2010年4季度完工。有了杭州生產(chǎn)線的經(jīng)驗(yàn)，管理層相信認(rèn)證過程所需的時(shí)間將會(huì)縮短，有可能于2011年1季度完成。武漢生產(chǎn)線的目標(biāo)客戶為加多寶、百威啤酒、百事可樂、娃哈哈及可口可樂。

兩片飲料罐將成為盈利增長的驅(qū)動(dòng)力

中糧包裝的主要客戶加多寶在中國北方使用的是兩片飲料罐，東部和西部的新產(chǎn)品線用的也是兩片飲料罐，在南方則用的是三片飲料罐。根據(jù)中糧包裝管理層的觀點(diǎn)，加多寶會(huì)根據(jù)鋁和馬口鐵價(jià)格的波動(dòng)在兩片飲料罐和三片飲料罐之間保持平衡。隨著新的兩片罐生產(chǎn)線的投產(chǎn)，中糧包裝應(yīng)該能滿足加多寶的需求。實(shí)際上，杭州工廠一直在為加多寶生產(chǎn)飲料罐。新建的武漢生產(chǎn)線正好與加多寶工廠相鄰，天津生產(chǎn)線的目標(biāo)客戶為加多寶及北方的碳酸飲料公司。

在我們的分析模型中，已經(jīng)將位于北方的第三條兩片飲料罐生產(chǎn)線考慮在內(nèi)。因此，我們無需更改對(duì)兩片飲料罐銷售量的預(yù)測(cè)。兩片飲料罐業(yè)務(wù)發(fā)展?jié)摿薮?。罐裝啤酒的罐裝率只有4%，而在西方國家則占到了40%。罐裝啤酒的利潤率較高，許多啤酒廠，如青島啤酒，正積極推廣該種形式的包裝。

塑料包裝是另一個(gè)亮點(diǎn)

自收購上海品冠后，中糧包裝擁有了出色的專業(yè)團(tuán)隊(duì)和銷售網(wǎng)絡(luò)。今年，該項(xiàng)業(yè)務(wù)馬上就能帶來收入。此外，中糧包裝正著手于塑料生產(chǎn)線的擴(kuò)張，并對(duì)好的兼并機(jī)會(huì)保持關(guān)注。公司預(yù)測(cè)塑料包裝業(yè)務(wù)將在今后幾年內(nèi)占到總營業(yè)收入的20%。目前還沒有紙包裝業(yè)務(wù)收購方面的最新消息，但我們相信一旦出現(xiàn)這樣的機(jī)會(huì)，規(guī)模應(yīng)該不小。馬口鐵成本將于2010年4季度下降

公司管理層認(rèn)為，由于主要供應(yīng)商的供應(yīng)價(jià)格下降，馬口鐵成本將于2010年4季度下降3%-4%左右。但是，由于對(duì)大多數(shù)客戶采取成本加成模式，我們相信這對(duì)中糧包裝的貢獻(xiàn)不會(huì)太大。杭州兩片飲料罐生產(chǎn)線的毛利率略低于16%-17%的正常水平。由于武漢工廠初期運(yùn)營階段利潤率較低，2011年上半年兩片飲料罐的總毛利率將再次下降。

在轉(zhuǎn)型過程中，公司降低了加多寶三片飲料罐訂單外包的比例，而該領(lǐng)域的客戶也有所增多。我們相信，三片飲料罐銷售將于2011年恢復(fù)正常。外包數(shù)量的減少將會(huì)使內(nèi)部生產(chǎn)量增多，從而拉動(dòng)毛利率上升。我們預(yù)測(cè)中糧包裝2010年總毛利率為15.8%，2011年為15.6%，2012年為15.6%。

2010、2011年資本性支出上升

中糧包裝2010年上半年支出額為3億人民幣，下半年將繼續(xù)支出3億人民幣，用于武漢、番禺及成都工廠的產(chǎn)能擴(kuò)張。我們預(yù)計(jì)2011年的支出額為5億-6億人民幣，用于天津兩片飲料罐生產(chǎn)線的建設(shè)及塑料包裝生產(chǎn)設(shè)施的增配。未來如出現(xiàn)并購機(jī)會(huì)，我們相信中糧包裝將不得不增加貸款或考慮股權(quán)融資。

來源：中銀國際 作者：胡文洲

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