醫(yī)藥：2011墨色濃重 2012紅韻可期

出口萎靡、藥品價格下跌、中藥材價格飛漲、抗生素管理趨嚴，諸多因素讓醫(yī)藥行業(yè)在2011年遭遇了較大壓力，二級市場上醫(yī)藥股跑輸大市，“墨色”濃重。同時，行業(yè)內(nèi)部的大部分細分行業(yè)的整合將是一個必然趨勢，而國家擬將出臺的政策也將推動這一整合，未來醫(yī)藥行業(yè)將在政策驅(qū)動下加速行業(yè)內(nèi)部整合，提升單位資產(chǎn)的收益率，在這一力量的推動下，相關(guān)企業(yè)將面臨重要的投資機會。

成本上升壓力明顯

2011年，醫(yī)藥制造業(yè)的整體成本壓力較大，行業(yè)整體毛利率水平在2011年8月已經(jīng)下滑到27.20%，而2009年和2010年同期的毛利率水平分別為30.01%和29.46%。全年主營業(yè)務(wù)成本增速明年快于主營業(yè)務(wù)收入增速水平，其中累計同比增速顯示，2011年10月主營業(yè)務(wù)收入同比增速為30.29%，而主營業(yè)務(wù)成本同比增速為33.95%。

受成本驅(qū)動的毛利率下滑影響，醫(yī)藥板塊表現(xiàn)不佳。2011年1-11月，醫(yī)藥生物板塊跑輸滬深300指數(shù)8.09個百分點，跑輸中小板指數(shù)5.13個百分點。上半年醫(yī)藥生物板塊走勢大幅弱于大盤,下半年隨著政策環(huán)境回暖，走勢逐步趨強，相對于大盤跌幅收窄。化學原料藥和化學制劑跌幅靠前，成本壓力較大的中藥類亦出現(xiàn)了較大的回調(diào)，而處于行業(yè)高景氣階段的醫(yī)療器械行業(yè)和醫(yī)療服務(wù)跌幅相對較小。

目前，醫(yī)藥板塊絕對估值TTM整體法剔除負值處于三年行業(yè)均值中和-1倍的標準差之內(nèi)，處于合理的區(qū)間，但相對滬深300和全部A股的估值分別為2.96和2.37倍，位于估值高位。這主要由于滬深300的權(quán)重股中如銀行、地產(chǎn)等受經(jīng)濟政策的影響，該部分的估值處于歷史的低估值階段，從而以此為對比的相對估值持續(xù)走高。

行業(yè)政策促進內(nèi)部整合

2011年是“十二五”開局之年，國務(wù)院、工信部、發(fā)改委、科技部等多部門出臺相關(guān)政策，加快產(chǎn)業(yè)內(nèi)部結(jié)構(gòu)調(diào)整，鼓勵技術(shù)創(chuàng)新，對創(chuàng)新企業(yè)給予扶持。先期公布的規(guī)劃有“十二五”生物技術(shù)發(fā)展規(guī)劃、醫(yī)學科技發(fā)展“十二五”規(guī)劃和“十二五”全國藥品流通行業(yè)發(fā)展規(guī)劃綱要。這些規(guī)劃要求促進醫(yī)藥流通行業(yè)集中，發(fā)展疫苗、單抗等先進生物醫(yī)藥技術(shù)，關(guān)注疾病預防和新型診療技術(shù)應(yīng)用，提高基層醫(yī)療水平。這些規(guī)劃出臺有利于創(chuàng)新型、綜合實力強的企業(yè)勝出。

展望“十二五”次年，預計要出臺的規(guī)劃有中藥產(chǎn)業(yè)“十二五”規(guī)劃、醫(yī)藥包裝行業(yè)“十二五”規(guī)劃、生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)發(fā)展“十二五”規(guī)劃、醫(yī)療器械產(chǎn)業(yè)科技發(fā)展專項規(guī)劃2011-2015等。

目前，醫(yī)藥改革建立了基本藥物制度，醫(yī)療保障覆蓋全面，下一階段的目標是繼續(xù)提高醫(yī)療保障水平，繼續(xù)推進公立醫(yī)院改革，推進醫(yī)藥制造業(yè)和流通環(huán)節(jié)深度整合。

醫(yī)改政策將主要致力于：第一、改善基層醫(yī)療機構(gòu)軟硬件水平，合理分流患者；第二、覆蓋面初定后控制支付額，主要藥品價格控制、招標方式；第三、國家基藥制度構(gòu)建,合理用藥，規(guī)避大處方等。尚待解決的問題包括：第一、藥品流轉(zhuǎn)環(huán)節(jié)過多，價格虛高；第二、醫(yī)院管理改革，即藥品價格改革等關(guān)鍵環(huán)節(jié)；第三、基藥目錄增補，為滿足重大疾病和慢性病用藥需求。

預計今后國家將加大對衛(wèi)生費用控制力度，使用各種手段破解藥養(yǎng)醫(yī)難題。藥品使用集中度提升，不合理用藥現(xiàn)象得到遏制，政策疊加效應(yīng)顯現(xiàn)，各品種和生產(chǎn)企業(yè)分化加劇。

關(guān)注三細分子行業(yè)

心血管藥物

人們的生活方式的轉(zhuǎn)變，工作壓力增大，精神緊張，職業(yè)和家務(wù)的體力勞動都大大減少，致使代謝放緩，人體自身調(diào)節(jié)能力降低，人體的血管及血液循環(huán)系統(tǒng)的發(fā)病率大幅提高。同時，物質(zhì)生活的豐富，人民膳食結(jié)構(gòu)的改變，特別是脂肪攝入量的提高，也會加速心腦血管的患病率。

心腦血管疾病多為慢性病，需要長期治療。我國心腦血管用藥市場超過1000億元，年增速超過20%。目前我國的心腦血管西藥狀況是外企占據(jù)主導地位；心腦血管中藥有多靶點、副作用小、無抗藥性等特點。未來老齡人口占比提高后，特別是基層心腦血管用藥將加速擴容，以半自助治療方式的心腦血管用藥將大幅受益，如天士力等將會增速超過行業(yè)平均增速。

制藥設(shè)備和衛(wèi)生耗材

在2011年2月發(fā)布新版本的GMP后，制藥設(shè)備的投資狀況明顯加速，在2011年3月投資增速出現(xiàn)突增，但是收入同比卻出現(xiàn)下滑，這與制藥機械企業(yè)的生產(chǎn)周期和收入確認的特點有關(guān)。根據(jù)制藥企業(yè)設(shè)備的生產(chǎn)周期和收入確認的特點，即：生產(chǎn)周期為6-12個月，收入中80-90%確認為制藥企業(yè)安裝調(diào)試后，2012年下半年，制藥機械企業(yè)將迎來收入確認的高峰，但收入增長速度未來將逐步放緩。未來增速亮點將是國外非規(guī)范市場投資的增速提升。

在基層醫(yī)藥市場進一步擴容和出口增長的情況下，基本衛(wèi)生醫(yī)藥耗材的需求將持續(xù)增長，預計行業(yè)收入同比增幅40%。目前行業(yè)成本壓力較小,毛利率維持22%左右。成本的增長基本略低于收入的增長，成本壓力較醫(yī)藥制造業(yè)較小，未來在基層醫(yī)藥市場進一步擴容下，基本衛(wèi)生醫(yī)藥耗材的擴容將持續(xù)；隨著國內(nèi)醫(yī)療耗材附加值的提升出口交貨值的在2010年來新的周期內(nèi)的快速提升也將進一步持續(xù)，銷售量的提升對業(yè)績的提升能力較強。

中成藥及中藥飲片

中藥飲片1-9月份主營業(yè)收毛利率為18.77%，比去年同期下降2.54個百分點，中成藥1-9月份毛利率為31.33，比去年同期下降4.60個百分點，成本壓力帶來的利潤的擠占空間明顯，其中中成藥的成本壓力遠大于中藥飲片的成本壓力。因此，未來一段時間中藥材價格回落對中藥企業(yè)特別是中成藥的業(yè)績將會有所提升。

未來成本壓力或緩解，產(chǎn)業(yè)一體化態(tài)勢明顯。從成都中藥材價格指數(shù)來看，目前中藥的價格有所下調(diào)，但部分稀缺的動物藥材短期回調(diào)的態(tài)勢不明顯，多數(shù)藥材呈現(xiàn)回調(diào)或高位震蕩。雖然中藥飲片特別是中成藥成本壓力得到一定緩解，但由于原材料成本占中成藥比重較高，行業(yè)內(nèi)主要中成藥企業(yè)已經(jīng)開始向上游延伸以減少波動性和增加藥品材質(zhì)安全性。未來中藥材價格的下調(diào)對布局上游產(chǎn)業(yè)原料基地較少的企業(yè)的毛利提升空間更大，如江中制藥，但從長期來看具有全產(chǎn)業(yè)鏈的中藥企業(yè)將更加具有業(yè)績穩(wěn)定增長和產(chǎn)品質(zhì)量安全來源可靠優(yōu)勢，尤其是心腦血管類的中藥企業(yè)將更加明顯，如天士力、昆明制藥等。

來源：證券報

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