鉛供應(yīng)有望集中釋放，警惕反季節(jié)鉛價下跌風(fēng)險

9月2日，滬鉛合約正式改為小合約，此前由于大合約的因素導(dǎo)致市場交易不活躍，涉鉛企業(yè)參與套期保值也遭遇流動性制約。鉛合約改為小合約之后，有利于降低投資門檻，增加投機交易和合約的流動性，給現(xiàn)貨企業(yè)提供套保便利，也為投資者實現(xiàn)套利的機會，但是不會改變鉛價的大方向走勢。

　　從鉛價走勢來看，由于鉛蓄電池生產(chǎn)企業(yè)存貨高企，8月份部分企業(yè)開始停產(chǎn)，而上游精煉鉛由于鉛精礦進口攀升、副產(chǎn)品白銀利潤好轉(zhuǎn)和鉛價反彈，產(chǎn)量會在8月份和9月份集中釋放，這就導(dǎo)致供應(yīng)增加、需求減少的格局出現(xiàn)，后市鉛價將面臨反季節(jié)性下跌的風(fēng)險。

　　交易活躍度有望增加

根據(jù)上海期貨交易所對鉛合約的修改，鉛合約規(guī)模由25噸/手調(diào)整為5噸/手，交割單位保持25噸/手不變。2013年8月30日收盤并完成資金結(jié)算后啟動調(diào)整，2013年9月2日同時對所有合約執(zhí)行新修訂的合約規(guī)模。此外，根據(jù)相關(guān)通知，對于有表面批白銹的鉛錠，按質(zhì)量貼水每噸50元（之前為每噸120元）制作倉單。該項調(diào)整將于今年12月18日起實施。

　　從合約的價值來看，原來1手合約25噸，按照14700元/噸的價格基數(shù)計算，那么1手合約的價值為36.75萬元，如果保證金按照13%計算，那么一手合約的保證金為47775元，比一手銅合約還要高，更不用提和鉛同屬一家族的鋅。變成小合約之后，1手鉛合約為5手。那么1手合約的價值為7.35萬元，保證金為9555元。由此，鉛合約變?yōu)樾『霞s之后，投資者進入門檻降低，小散戶都能夠參與。

　　對于同屬一家族的鋅合約而言，假設(shè)鉛合約變?yōu)樾『霞s之后，其成交量相對于鋅成交量，那么鉛合約成交至少還有約100倍的上升空間。

　　上海地區(qū)最大的鉛貿(mào)易企業(yè)，上海靖升金屬材料有限公司總經(jīng)理李志華對鉛品質(zhì)升貼水的調(diào)整給予肯定。他表示，鉛期貨品種上市時，交易所積極落實鉛錠國標(biāo)的室內(nèi)存放要求，同時對于有表面批白銹的鉛錠，給予每噸120元的質(zhì)量貼水。這些措施對于引導(dǎo)企業(yè)在生產(chǎn)和流通環(huán)節(jié)，落實鉛錠室內(nèi)存放發(fā)揮了積極作用。經(jīng)過一年多的操作實踐，企業(yè)、倉庫的環(huán)保意識有了很大的提高，入庫鉛錠批白銹的情況顯著減少。

　　短期暴漲暴跌可能性較小

通過歷史數(shù)據(jù)，計算鉛鋅合約的波動率，用指數(shù)加權(quán)移動平均模型測算出滬鋅的波動率為2.8%，而滬鉛的波動率只有0.56%。理論上，滬鉛改為小合約之后，其波動率最多也相當(dāng)于滬鋅，因此難以產(chǎn)生暴漲暴跌的動能。

　　另外，從保證金和漲跌停板的風(fēng)險控制來看，盡管鉛期貨標(biāo)準(zhǔn)合約的最低交易保證金由合約價值的8%調(diào)整為5%，標(biāo)準(zhǔn)合約的每日價格最大波動限制由±5%調(diào)整為±4%；并相應(yīng)地調(diào)整《上海期貨交易所風(fēng)險控制管理辦法》鉛期貨合約持倉梯度保證金、時間梯度保證金的起始數(shù)值。但實際交易、結(jié)算中的交易保證金和每日價格最大波動限制未做調(diào)整，仍保持為8%和±5%。

　　據(jù)上期所相關(guān)負責(zé)人介紹，9月2日，投資者未平倉的鉛期貨合約持倉，將顯示為原來的5倍，換算的實物噸數(shù)不變。交割月前第一月的最后一個交易日收盤前，各會員、客戶在每個會員處鉛期貨合約的投機持倉應(yīng)當(dāng)調(diào)整為5手的整倍數(shù)。進入交割月后，鉛合約投機持倉應(yīng)當(dāng)是5手的整倍數(shù)。新開、平倉也應(yīng)當(dāng)是5手的整倍數(shù)。

　　該負責(zé)人提醒投資者，在鉛期貨合約規(guī)模調(diào)整實施前后，成交量、持倉量等相關(guān)統(tǒng)計數(shù)據(jù)的數(shù)值可能會出現(xiàn)較大幅度變化。此外，此次合約修訂僅對鉛期貨合約的最低交易保證金和每日價格最大波動限制進行了調(diào)整，而實際交易結(jié)算中的鉛期貨合約最低交易保證金和每日價格最大波動限制則根據(jù)交易所相關(guān)通知執(zhí)行。

　　鉛鋅更能實現(xiàn)套利操作

此前由于滬鉛持續(xù)不活躍，導(dǎo)致鉛、鋅作為天然的伴生礦產(chǎn)品不能很好地實現(xiàn)套利，而改為小合約之后，滬鉛成交量將放大，活躍度將提高，鉛鋅波動率將回歸一致，這就為套利投資者提供一對產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)的鋅套利品種。

　　統(tǒng)計歷史數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，滬鉛和滬鋅價差落在之間，中位數(shù)為-45，在國內(nèi)由于鉛主要來源于原生鉛，導(dǎo)致環(huán)保成本相對于歐美的再生鉛的環(huán)保成本相對偏低；另外由于我國不鼓勵高污染的產(chǎn)品出口，鉛出口征收3%的關(guān)稅，因此滬市鉛鋅價差會相對于LME鉛鋅價差要小。

　　截至8月30日，滬鉛和滬鋅價差為-235點，從7月份的-900多點逐漸回升。從基本面來看，鋅80%用于鍍鋅，屬于建材的一種，9月份是建筑行業(yè)消費旺季，再加上鋼廠采購會增加，鋅的跌幅后市可能小于鉛，而鉛在汽車季節(jié)性旺季不明顯和鉛蓄電池企業(yè)庫存高企的情況下，鉛后市面臨的下跌風(fēng)險度大于鋅。由此，盡管理論上鉛鋅尚未走出理論上無套利區(qū)間，但是從2013年鉛鋅價差走勢來看，9月份價差收斂概率比較大。

　　鉛供應(yīng)有望集中釋放

從7月份產(chǎn)量來看，由于季節(jié)性淡季、鉛價低迷和鉛精礦供應(yīng)偏緊，導(dǎo)致部分煉廠停產(chǎn)檢修（檢修企業(yè)涉及金貴、株冶、宇騰及桂陽銀星等），產(chǎn)量出現(xiàn)明顯的下降。7月原生鉛產(chǎn)27.95萬噸，占精鉛總量的71%，較6月的29.44萬噸，環(huán)比下降5%左右。

　　8月份前期制約的因素有所好轉(zhuǎn)：一是鉛精礦進口大幅飆升。7月中國共進口鉛精礦13.4萬噸，較6月環(huán)比大增39.2%，創(chuàng)今年1月13.5萬噸進口量之后的第二新高；二是白銀價格大幅反彈，以及鉛價也在8月份回升，副產(chǎn)品白銀銷售利潤對沖前期的部分成本；三是旺季來臨，原先停產(chǎn)檢修的冶煉廠和鉛鋅礦山將復(fù)產(chǎn)，這將刺激8月份鉛產(chǎn)量集中釋放。

　　總之，鉛合約華麗轉(zhuǎn)身為小合約，有利于活躍交易量，降低投資門檻，給現(xiàn)貨企業(yè)提供套保操作空間和套利投資者提供套利機會。然而，合約大小和成交量大小不能決定商品價格走勢，在鉛蓄電池庫存高企的情況下，“金九”鉛下游消費較其他工業(yè)金屬偏弱，鉛價面臨反季節(jié)性下跌的壓力。

來源：中國有色金屬報

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